1. Q2 bilanço sezonu

2. Bessent’in tahvil geri alımı programı açıklaması

3. Warsh’un Jackson Hole konuşması

4. ABD-İran arasında “tekrardan” artan gerilim

5. Ağustos ayına başlamadan hemen önce JPY müdahalesi

ABD tarafında aldığımız makro veriler ve Bessent’in açıkladığı tahvil geri alım programı başta Fed’e dair eylül ayı faiz artışı olasılıklarını azaltsa da ABD-İran süreci ile petrol fiyatlarının tekrardan artması ve Warsh’un JH konuşmasının şahin olması ile %65 oranında eylül ayında faiz artışı fiyatlaması ile ağustos ayını tamamladık.

Fed’e dair eylül ayı beklentileri/fiyatlamları ağustos ortasında %30’a kadar geriledikten sonra %65 ile ayı sonlandırdı. 28-29 Temmuz Fed toplantısı öncesi %100 beklenti vardı. 3 üyenin itirazı bile Warsh’un “Neden faiz arttırmadığı” sorusuna cevap vermekte “yetersiz” bulunmasının önüne geçmedi. Jackson Hole konuşması bu denklemi değiştirdi.

• Ağustos ayında “verim eğrisi” üzerinden “finansal baskılama” ile nominal getiri kontrolü spekülasyonları çok yapılmasına rağmen “realitiye” baktığımızda “Fed’in yüksek enflasyona izin vermeyeceği” görülüyor.

Bu durumda nominal getiri artışını durduramadı.

10 ve 30 yıllık ABD hazine tahvili getirileri günlük grafik:

• 10 yıllık getiri 2023’ten beri en yüksek seviyede.

• 30 yıllık getiri de tekrardan temmuz sonuna yaklaştık. Temmuz sonunda 2007’den beri en yüksekleri görmüştü.

Global bazda da özellikle verim eğrilerinin arka/uzun tarafında yükselişler dikkat çekici.

• İngiltere tarafı 1998, Fransa 2008, Almanya 2011 ve Japonya “tarihi” boyutta (Modern tahvil piyasası kurulduğundan beri) yüksek seviyelerde.

Reel getiriler tarafında da ABD 10 yıllıkları %2.45 ile 2023 yılından beri en yüksek seviyelerde.

Finansal baskılama risklerinin azaldığı (Fed’in bağımsız kalacağı düşüncesinin arttığı) ve reel getirilerin yüksek olduğu bir şekilde eylül ayına başlıyoruz. Dolayısıyla aşağıdaki tablonun çok farklı bir şeklini eylül ayı getirileri tablosunda karşılaşabiliriz.

Ağustos ayında çoklu varlık fiyatlamları:

• Nominal tahvil faizleri/getirileri yükselirken neden bu tahvilleri baz alan BYF’ler eksi değil? Kupon/temettü ödemeleri…

Bilanço sezonu, yapay zeka süper döngüsü ve borç risklerini “büyüme ile yenme” düşüncesi hisse piyasası adına H2’26 için iyi bir tablo karşımıza çıkarırken Fed bazlı risklerin yaratacağı “kısa vadeli olası kar satışlarını” piyasasının orta/uzun vadeli alım fırsatı olarak kullanacağını söyleyebilirim. Yani eğer 11 Eylül TÜFE verisi Fed’i faiz artışına yönlendirirse hisse piyasasında oluşabilecek kısa vadeli kar satışını orta/uzun vadeli “alım fırsatı” olarak değerlendirmek lazım. Ağustos sonu itibariyle global tarafta çoklu varlık getirileri de aşağıda. Hisse piyasaları genel olarak olumlu.

Değerli metallerde ise şahin Fed’in etkisi çok daha kalıcı olacak. Evet, Çin almaya devam etse de. Mesela farklı/uçuk bir düşünce olarak: Çin’in 10 yıllık tahvil getirisi %1.7 ile oldukça düşük. Bu durum global tahvil faizlerini düşürmeye yetmiyor. Peki neden o zaman konu altın fiyatlarına geldiğinde Çin bu kadar çok öne sürülüyor?

• 1990-2010 arası global merkez bankaları altın sattı. 2010 yılında uzun zaman sonra aldı. 21 yıl sonra… Bunun gazı ve jeopolitik gelişmeler (ABD’nin kredi notunun düşürülmesinden Avrupa’nın borç krizine oradan arap baharına…) değerli metallerde “balon” yarattı.

2011 balonunun bir benzerinin Q4’25-Ocak 2026 zaman diliminde oluştuğu görüşümde bir değişiklik yok.

Eylül başı itibariyle 2026 getirilerinde altın yatay ve gümüş -%10.

Çin 10 yıllık hazine tahvili faizi/getirisi:

Bugün itibariyle altın fiyatları Bessent’in tahvil geri alım programı açıklaması sonrası oluşturduğu yükselişin hepsini sildi… Eğer 11 Eylül tarihinde yüksek bir TÜFE verisi ile karşılaşırsak eylül ayı getirileri tablosunun son sıralarında altın ve gümüşü görürüz.

Ağustos ayında S&P 500’ün sektör getirileri tablosu aşağıda.

• ABD-İran savaşı sonrası artan crack spread’in etkileri enerji sektöründe bulunurken yapay zeka süper döngüsü ve Q2 bilanço sezonu ile teknoloji sektörü de ikinci sırada.

Ağustos ayında S&P 500 endeksinde hisse performansları tablosu da aşağıda.

• Palantir, Salesforce ve Servicenow olumlu tarafta bulunanlar arasında.

Nasdaq 100 endeksinde bulunan hisselerinde ağustos ayı performansları aşağıda.

• Palantir, SpaceX, Crowdstrike ve CoreWeave olumlu tarafta bulunanlar arasında.

Dolar endeksi ağustos ayında kaybedenler arasında olsa da sene başından beri değişimlerde hala artı bölgede. Fed’in eylül ayında ne yapacağı da dolar endeksinin kısa vadeli yönü açısından önemli olacak. Temmuz ayı Fed toplantısı öncesi 101 seviyelerindeydi. Eylül ayında eğer Fed faiz arttırırsa tekrardan 101 seviyesinin üzerine çıkar. Makro veriler ve Fed kararı eylül ayı getirilerinde oldukça önemli olacak…

Dolar endeksi günlük grafik:

Son olarak petrol stokları…

Strategic Petroleum Reserve stands at about 289.7 million barrels, a 3.7 million barrel weekly draw and its lowest level since December 1982 (EIA Weekly Petroleum Status Report, week ending Aug 21, released Aug 19).

Hürmüz açılmadığı takdirde eylül ayında daha da çok konuşulacak bir konu “stratejik rezervler” olacak.

Brent petrol günlük grafik:

1. Reformist.

2. Proaktif.

3. Koordineli.

Scott Bessent’in tahvil geri alım programını iki konuda belirsiz bir şekilde artırması ile (1. Finansmanı tam olarak nasıl sağlanacak? 2. Miktar tam olarak ne olacak) piyasada “finansal baskılama” spekülasyonları “verim eğrisi kontrolü” üzerinden bolca yapılmıştı. Sonuç olarakta: Dolar değer kaybetmiş ve değerli metaller yükselmişti.

Ancak bu spekülasyonun “gerçeğe” dönüşebilmesi için Fed’in “yüksek enflasyona” izin vermesi gerekiyordu. Reel getirilerin de çok sert bir şekilde gerilemesi ve hatta eksi bölgeye geçmesi “spekülasyonun gerçeğe dönüşebilmesi” adına önemli değişkenlerdi.

Piyasa bu riskler ile Warsh’un Jackson Hole konuşmasına odaklandı.

• Konuşma metni: https://www.federalreserve.gov/newsevents/speech/warsh20260828a.htm

Konuşma içinden iki kesit;

1. There should be no misunderstanding: The Fed's price-stability objective of 2 percent, as measured by the personal consumption expenditures (PCE) price index, is a firm, fixed target. Let's be equally clear about another aspect of the objective: Price stability is not self-executing, nor is inflation necessarily mean-reverting. It is the Fed's job to deliver stable prices.

2. Here is my standard (Warsh): We must be confident that underlying inflation is moving to our objective, clearly and at sufficient speed. Otherwise, we have work to do. That's our job . . . our mandate . . . and our charge to keep.

Enflasyon hedefinin %2 olduğu ve yakalanmaması durumda (Son 65 aydır) adım atmaları gerektiği vurgulanıyor.

Bu iki kesit tabii ki tek başına bakılmamalı. Trendlerin önemi, arz yönlü değişkenleri anlamalarındaki zorluklar, teknolojik dönüşümün getirdiği yeni sorular gibi bir çok nokta var. Dolayısıyla konuşma şu değil: Enflasyon hedefte değil dolayısıyla hemen faiz artışı yapılacak. Şu: Enflasyon dinamiklerinde trendler son altı aydır pek istedikleri gibi değil. Yaz aylarında aldıkları verilerde de tam olarak istediklerini alamadılar (Görece iyi veriler olsa da) dolayısıyla ağustos ayı enflasyon verileri Fed’in Eylül ayı faiz kararında önemli bir rol oynayacak.

Warsh’un konuşması sonrası Fed’e dair eylül ayı faiz artışı olasılıkları %35’ten %60’a yükseldi.

Ancak bence daha da önemlisi: Bessent’in yarattığı “verim eğrisi kontrolü ile finansal baskılama” spekülasyonlarının piyasadan bence silinmesine yol açtı. Nedeni de çok net: Verim eğrisini kontrol ederken eğer enflasyonu/enflasyon beklentilerini durdurmaya da çalışırsanız hazinenin attığı adımlara Fed tarafından da “faiz artışları” eşlik eder. Bu da hiç koordineli bir yapı olmaz. Sonuç olarak: Belki de Hazine tarafı en baştan beri verim eğrisi kontrolünü düşünmüyordu ve sadece “hızlı alınmış ve dolayısıyla detayları eksik bırakılmış” bir karardı. Ben şahsen Trump’ı eyleme adına atılmış bir adım olarak görüyorum. Zaman geçtikçe de tahvil geri alımlarına dair konuşmalar unutulacak gidecek. Zaten 2024’ten beri alıyor sonuçta dimi…

Warsh’un konuşmasında diğer öne çıkan nokta para politikasında “Prensiplerin” paylaşılması oldu. Şimdiye kadar beş adet çalışma grubunun olduğunu biliyoruz. https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/task-forces.htm

• İletişim, bilanço yapısı, veri, üretkenlik ve istihdam piyasası & Enflasyon yapısı.

JH konuşması ile yedi adette prinsip açıklandı. Prensiplerin içerdiği paragraflardan yedi kesitte aşağıda.

• Trendler önemlidir. Arz yönlü riskleri okumakta zorlanıyorlar. Fed’in enflasyon hedefi %2. İstihdam piyasası sorumluluğu da var. Politika faizi ana aracı.Para arzı önemlidir. Sonuncusu: Daha sessiz bir Fed.

Daha sessiz bir Fed: "At the moment of truth, there are either reasons or results."

Şimdiye kadarki kısmı toparlarsak;

• Yeni Fed döneminin üç ana yapısı var. Reformist, proaktif ve koordineli.

• Warsh’un beş adet çalışma grubu var.

• Warsh’un yönettiği Fed’in para politikasında yedi adet prensibi var.

Fed’in hedefleri: 1. Enflasyon hedefi %2 (PCE) 2. Maksimum istihdam hedefi

• Bu hedeflere giden yolu ölçerken de “riskleri” değerlendiriyor. Mevcutta büyümede ciddi bir problem görmüyor. İstihdam piyasasını genel olarak olumlu yorumluyor. Finansal koşulları tam olarak sıkı tanımlamıyor. Enflasyon tarafını ise beğenmiyor.

Büyüme: “PDFP has increased at a pace of nearly 3 percent so far this calendar year. That's a measure that typically carries more signal than gross domestic product, and the trend here too is positive.”

İstihdam: “When labor supply is barely growing, monthly job gains are naturally going to run low. As of now, I believe the labor markets are consistent with full employment.”

Finansal koşullar: “Certain sectors—like housing and agriculture—are showing strains. But, on balance, I would be hard pressed to describe broad financial conditions as restrictive.”

Enflasyon: “Inflation is running above our 2 percent target. So the Fed's predominant focus right now should be on prices.”

Sonuç: Fed’in eylül ayı para politikası toplantısı kararı 16’sında açıklanacak. 10 Eylül ÜFE ve 11 Eylül TÜFE verileri de ağustos ayı için açıklanacak. Şimdiye kadarki beklentilere de baktığımızda ağustos ayı “manşet” rakamları aylık değişimlerde temmuza göre “artış” şeklinde bekleniyor… Tabii ki çekirdek taraftaki trendleri anlamamız asıl olay olacak. Ancak ilk görüntü (Manşetten gelen) “şahinleri” daha baskın bir konuma çekebilir.

JH konuşmasında benim açımdan en önemli konu neydi?

• Fed başkanı konuşmasına “yapay zeka” ile başladı. Fed başkanı “token maliyetlerini” takip ediyor. Fed başkanı YZ modellerini üreten şirketlerin ARR’larını biliyor. Fed başkanı “veri merkezi inşaatlarının” kısa/orta/uzun vadeli etkilerini düşünüyor. Fed başkanı “teknolojik dönüşümü” analizlerinin merkezine yerleştiriyor.

Yapay zeka devrimini anlamanın önemini “net olarak” biliyor. Kendi merkez bankasını ve ülke ekonomisini de “devrime” hazırlıyor…

ABD’de faaliyette olan ve planlanan veri merkezleri:

Nvidia’nın telekonferansından sonuç olarak: Hesaplama talebinin hesaplama arzı ile dengelendiği yılın 2027’de de olmayabileceği düşüncesi ile yeni Fed dönemini beraber düşünmek lazım. Hatta çok ilginçtir: FOMC üyesi iken en güvercin isim olan Miran’ın FT’ye yazdığı makalesinde “büyüme tarafında” iyileşen beklentilerin politika faizinde de gelecekte artış beklentisi ile dengelendiğine yer vermesi “Yapay zeka devrimini” daha da iyi anlayabildiği sonucuna çıkar mı?

• Borç sorunlarını büyüme ile yeneceklerse yapay zeka yatırımlarının da hız kesmeden devamına ABD yönetimi sıcak bakıyor olabilir mi? Hatta bu yüzden devrimin etkilerine dair heyecanlı olmayan ekonomistler “sert eleştiri yağmuruna” tutuluyor olabilir mi?

Zaman gerçekleri gösterecek. Devrime net olarak inanan biri olarak “para politikasını” okuma/anlama noktasında da YZ’yi önemli bir değişken olarak almamız gerektiğine inanıyorum.

Nvidia’nın son dört çeyrektir yıllık ciro büyümesini arttırmış olması bu boyutta bir şirket için cidden alkış tutulacak bir operasyonel kabiliyet. 2027 yılı için “arz kısıntıları” bazlı bir şekilde %70 büyüme açıklamış olması da YZ devrimi açısından “net pozitif” bir gelişme. Bilançosu sonrası paylaştığım kısa notlarım:

Ciro büyümesi:

• Aşağıdaki tarihler takvime göre açıklama yaptığı zaman dilimine göre gösteriliyor. Yoksa Nvidia son olarak mali yılına göre Q227 ve takvim yılına göre Q2’26 rakamlarını açıkladı. Kesik çizgiler de Q4 içinde ve bir sonrakinde açıklayacağı finansallarına dair ciro büyümesi beklentilerini yansıtıyor.

Nvidia’nın mali yılına göre açıkladığı ciro ve net kar rakamları:

Haftalık bazda yatay bir kapanış yapmış olsa da 2027 takvim yılı sonu (2028 mali yılı sonu) için beklenen F/K’nın 14.2x’e gerilediği bir ortamdayız. En son bu derecede düşük çarpana “ChatGPT öncesi” sahipti. Nvidia hem kendi geçmişine hem de endekse göre ucuz. 6 trilyon usd mcap’i de gören ilk şirket olmaya en net aday.

• Fed tarafından olası bir faiz artışının değerli metaller üzerinde çok daha kalıcı etki yaratacağı ama hisse piyasasında ise çok daha yumuşak hissedileceği görüşümün arkasındaki ana sebeplerden biri bu. Yapay zeka devriminin şirket finansalları üzerinde “yapısal” bir pozitif etkisi var.

Geçtiğimiz haftayı;

• S&P 500 endeksi 7.700 seviyesinin üzerinde tamamladı. Haftalık bazda en iyi getiriyi sunan üç hisse Salesforce, CrowdStrike ve ServiceNow oldu. CrowdStrike tarafı YZ devriminde Agent’lar için siber güvenliğin önemi. Mesela Agent’lar tarafında diğer önemli bir şirkette Okta. Agent’lara identification yazılımı sunuyor. Haftalık bazda %24 prim yaptı. CRM ve NOW zaten SaaS kategori kazannaları. Çarpanları YZ devrimi ile yerlere düşmüştü. Şimdi Go-to-Market değerleri çok daha iyi anlaşılmaya başlandı/başlanıyor.

• IGV fonu geçtiğimiz hafta %5.8, muhteşem yedili endeksi fonu MAGS %2.5 ve Nasdaq 100 fonu QQQ %0.4 primle kapanış yaptı.

• SOXX, DRAM, NCLD gibi YZ altyapısını baz alan fonlar eksi kapanış yapsa da YZ süper döngüsünde çip sektörünün gidişatı hala “temel tarafta” sağlam.

• Haftalık bazda altın %3.2 ve gümüş %3.7 düşüş yaşadı. ABD hazine tahvillerindeki nominal getiri yükselişi dolar endeksi pozitif etki yaparken değerli metallere satış getirdi. Bağımsızlığını koruyacak olan Fed’in yarattığı etki. Çok net.

• Dolar endeksi haftalık bada %0.9 yükseliş ile Bessent bazlı satışları tamamen geri aldı. EURUSD 1.16 aşağısında ve USDJPY 160 üzerinde haftayı sonlandırdı.

• 10 yıllık ABD reel getirileri haftayı +%2.4 seviyesinde sonlandırdı.

Q2 bilanço sezonunda “Other income” etkisi ile muhteşem yedili kar büyümesi roketledi. Hem de çok bir boyutta. Güzel olan bir başka detay ise diğer 493 şirketten gelen kar büyümesinin de iyileşmesi. Daha da güzeli H2’26 için de kar büyümesi beklentilerinin hem muhteşem yedili hem de diğer 493 için oldukça iyi olması. Teknolojik devrimin ekonominin bütününe yansıyor olması?

Gelecek hafta ABD tarafında makro veri gündemi yoğun olacak. ISM’lerden istihdam piyasası verilerine bir dolu açıklama olacak. İstihdam bazlı olanların listesi aşağıda.

Bilanço açıklamalarında PANW, CRDO, AVGO, SNOW, HPE ve PATH öne çıkanlar.

Yazının tek bir özeti var. FED BAĞIMSIZLIĞINI KORUYACAK ve YZ devrimi gümbür gümbür ilerliyor.

Herkese şimdiden iyi haftalar dilerim.

• Opsiyon piyasasına göre finansalları sonrası +/-%5’lik bir hareket bekleniyor.

Q2’27 için piyasa beklentileri;

• $92.4 milyar toplam ciro ve $85.8 miyar veri merkezi geliri

• %75 brüt kar marjı

• %66 düzeltilmiş faaliyet kar marjı ve %55 net kar marjı

• Tek seferlik harcamalar dışı hisse başı kar $2.09 şeklinde.

Gerek büyük müşterilerinin CAPEX rakamlarını gerekse Q2 içinde yatırımcısı olduğu yapay zeka şirketlerinin (Anthropic başlıca) Q2 içinde değerleme artışlarının “other income” pozitif etkisi Nvidia’nın Q2 ciro ve HBK tarafında beklentileri geçmesinde rol oynayacaktır.

Q2 rakamlarında benim en çok odaklanacağım taraf: Yapay zeka temasında donanım maliyetlerindeki artışın Nvidia’nın brüt kar marjına nasıl etki edeceği?

• Şirket gelecek seneden itibaren fiyatlarında artışa gidiyor. YZ ürünleri için %15 veya üstü şeklinde.

• Şirket boş yere SK Hynix gibi isimlerle “tedarik zincirini güçlendirecek” ve “kapasite artışını” destekleyici yatırım/işbirliğine gitmiyor.

Q2 için büyük bir risk faktörü yok. Blackwell tarafında ürün darboğazını bence iyi de yönettiler. Vera Rubin ölçeklenmesinde de görece iyi bir yönetim sergilense de (Takvim yılına göre H2’26 ve sonrası) sonraki mimari olan Rosa Feynman için daha çok önemsenecek bir konu.

• Piyasanın “circular financing” dediği yapının bir bölümü aslında bu ürün darboğazını engelleyecek kapasite artışı yatırımları. Nvidia’nın kendi brüt kar marjını korumasında ne kadar önemli olacağını da gelecek mimarilerde piyasa çok daha iyi anlayacak.

• Circular financing değil. Ekosistem yatırımları.

Hyperscalers ve Neoclouds sermaye yatırımları (CAPEX) grafiği:

• Hyperscalers: Microsoft, Google, Meta & Amazon

• Neoclouds: CoreWeave & Nebius

Nvidia’nın ciro büyümesindeki detaylar:

• Ciro dağılımını hyperscalers ve diğer bulut sistem şirketleri (Örneğin; Neoclouds) diye ayırması da oldukça önemli bir detay. Google’ın, Amazon’un kendi çipleri bir noktada Nvidia’dan hyperscalers büyümesini azaltma tehdidi içerse bile Nvidia’nın müşteri portföyünde yarattığı çeşitlenme total büyümesinin devamı adına değerli ve önemli.

• Nvidia’nın Neocloud’lar /AI cloud şirketleri için açıkladığı yeni iş modeli de (Revenue share üzerinden) hyperscalers cirosu büyümesinde ileride yavaşlama olsa bile AI Clouds tarafından fazlasının telafi edilebileceği bir senaryo oluşturuyor. https://blogs.nvidia.com/blog/nvidia-unlocks-ai-compute-at-scale-capital-partners-to-power-ai-infrastructure-buildout/

Sonuç olarak; Q2 için açıklanacak rakamlarda beklentilerden genel olarak olumlu yönde ayrışma bekliyorum. Vera Rubin ölçeklenmesi sırasında brüt kar marjı yapısı beklentisi ve Q3’e dair ciro beklentisi ise hisse fiyatında daha çok rol oynayacak.

• Q3 için piyasa beklentisi $104.6 milyar toplam ciro ve $97.5 milyar veri merkezi gerileri şeklinde.

• Nvidia’nın Q2 için kendi beklentisinde “Çin geliri $0 alınmıştı”. H200 çiplerinin satışının ise yavaşta olsa tekrardan başladığını biliyoruz. Alibaba’nın geçtiğimiz haftaki telekonferansından çıkan sonuçlardan biri hesaplama yatırımları ihtiyacının Çin’de devam etmesi. Nvidia’nın çiplerini de daha çok almak isteyeceklerdir. Kısaca: Nvidia eğer Q3 beklentilerine az da olsa Çin geliri eklerse hisse açısından “net pozitif” fiyatlama olur.

Değerleme tarafına geçmeden önce hoşuma giden bazı Nvidia benzetmeleri/tanımları;

• The Bank of Nvidia (YZ temasında yaptığı ekosistem yatırımları nedenli)

• Nvidia: Lender of Last Resort (YZ temasının merkez bankası:))

• Asset light cloud company Nvidia (Bulut sistem oyuncuları ile yapmaya başladığı ciro paylaşım modeli nedenli)

• Çinli açık modellere rakip olan Nvidia.

• Yazılım-Donanım bütünlüğü olan Nvidia (CUDA sayesinde geçmiş mimarilerin hala kullanılıyor olması)

Gibi gibi… Devrimin tam olarak merkezi.

• Yazılım-donanım bütünlüğü, ekosistem yatırımları ve AI cloud şirketleri açısından önemi sayesinde de YZ devrimi başladığından beri ciddi bir pazar payı kaybı da yok.

• Gerek ciro büyümesi gerekse HBK büyümesine dair beklentiler 2026 yılında iyileşse de 12 aylık beklenen F/K ve ŞD/FAVÖK çarpanları daraldı. ŞD/FAVÖK açısından 2025 tarife krizinden ucuz seviyedeyiz. F/K tarafı da endeksinde (S&P 500) aşağısında. Kısaca: Nvidia’nın piyasa değeri $5 trilyonun üzerinde olsa da beklenen finansallar çerçevesinde ŞD/FAVÖK ve F/K açısından “ucuz”.

• Bilançosu öncesi analistlerin genel olarak beklentileri de iyi bir upside potansiyel içeriyor.

• Sene başından beri baktığımızda performansı S&P 500’ün üzerinde.

Sonuç olarak;

• Q2 finansallarının beklentilerden iyi açıklanacağını düşünüyorum. Müşterilerinin CAPEX’leri ciro tarafında olumlu bir tablo ortaya koyarken Anthropic gibi yatırımlarının yeni değerlemelerinin “other income” etkisi bunu destekliyor.

• Hisse performansında Q3 beklentileri rol oynayacak. Vera Rubin satışları H2’de artacağı için hem ciro hem brüt kar marjı etkisinin iyi aktarılması gerekiyor. Q3 ciro beklentisine ufakta olsa Çin eklenirse net pozitif fiyatlama etkisi yapar.

• Bilançoya beklenen F/K ve ŞD/FAVÖK çarpanları açısından “ucuz” olarak giriyor.

Nvidia’nın tarihin ilk $6 trilyon piyasa değerine ulaşacak şirket olacağına inancım devam ediyor. Q3 ciro beklentisinde piyasa üzeri bir rakam ve brüt kar marjında %75’in Q3 beklentisinde korunması opsiyon piyasalarında fiyatlanan %5’ten daha iyi bir yükselişe Perşembe günü sebep olur.

Piyasa değeri haftalık grafik:

Dünyanın birçok yerinde “finansal baskılama” uygulandı/uygulanıyor. İkinci dünya savaşı sonrası borç krizi mücadelesine “geçmişe dayalı” örnekte olduğu için piyasada çok konuşuluyor. Finansal baskılama nasıl olur?

• Verim eğrisi kontrolü, mevduat faizi kontrolü, sermaye kontrolü, belirli şirketlere/sektörlere direkt kredi yönlendirme, zorunlu olarak hazine tahvili aldırma hatta QE bile geniş tanımda denebilir… Daha da birçok yöntemi var.

ABD’de geçmiş örnekleri neler?

Verim eğrisi kontrolü ile uygulanan zamanlarda ABD’de “reel getiriler” negatif. Geçtiğimiz haftanın ana odak noktası finansal baskılamanın verim eğrisi kontrolü ile geleceği söylemleri olduğu için bu önemli bir detay.

Mevcutta reel getiriler nasıl?

• 5 yıllıklar +%2.07, 10 yıllıklar +%2.4, 20 yıllıklar +% 3 ve 30 yıllıklar +%3.03

10 yıllık reel getiriler haftalık grafik:

• Tekrardan 2023 yükseklerine gelindi.

Eğer finansal baskılamayı “büyük bir borç silme” yöntemi olarak tanımlıyorsanız önümüzdeki dönemde “ABD enflasyonunda yukarı yönlü bir patlama” beklemeniz lazım.

Yani hem enflasyon düşsün hem de verim eğrisi kontrolü ile finansal baskılama yapılarak “borç azaltılsın” olmaz. Eğer ABD’de Trump yönetimi borç sorunu için finansal baskılamayı kullanacak diyorsanız ABD’de enflasyonun uçacağını da belirtmeniz gerekiyor. Fed’in de “bağımsızlığını yitireceğini” buna ek olarak belirtmeniz lazım.

Peki mevcutta gerçekler ne?

• Hem Hazine Bakanı hem de Trump’ın borç risklerine karşı dediği şey ortak. Büyüme ile borcu yeneceğiz deniyor.

• ABD’de bütçe açığının kötüleşmesinde iki etken oldu. 1. Tarifelerin geri ödenmesi 2. Trump’ın OBBB’si ile özellikle üretim/teknoloji harcamalarında amortisman yapıları ve sürelerinin değişmesi. Bu ikinci madde orta/uzun vade “büyüme net pozitif”.

• Kevin Warsh’un şimdiye kadar iletişim politikası çok eleştirilmiş olsa da “bağımsızlık tarafı” çok net. Bağımsızlığı koruyacaklarını defalarca belirtti.

• Temmuz ayı Fed toplantısında 3 itiraz (Faiz artışı yönünde) oldu.

• ABD Hazinesinin “resmi duruşu” hala “güçlü dolar”.

Bütün bu yukarıda yazdıklarımı da bir “tiyatro” olarak yorumlanıyorsa da zaten benim diyebileceğim bir şey yok. Kim neye inanıyorsa. Ancak gerçekler ortada.

Bu gerçekler ile beraber düşünürsek o zaman geçtiğimiz hafta neden hazineden böyle bir adım geldi?

• Gerçekten likidite yönetimine ihtiyaç duyulan kıymetler var. Geri alım programında en az $4 milyar kullanılması da total piyasa büyüklüğünün yanında hiçbir şey. Bütün verim eğrisi düşünüldüğünde ortada bir “likidite krizi” yok. Hazinenin uyguladığı geri alımların miktarı da aşağıda. Bu alımlar karşılıksız filan da değil. Tahvil alıp bono ihraç ediyorlar.

• ABD’nin toplam borcu geçtiğimiz hafta $40 trilyonu geçti. Bunun $32 trilyonu bono/tahvil olarak piyasada işleme açık. Geçtiğimiz hafta Bakanın topa girmesi algı yönetimi olabilir. Ancak bu da çok açıklayıcı değil.

• Hedge fonların piyasa üzerinde giderek daha fazla hakimiyet kurması ve basis trade’lerin öneminin artması “Tatilden artık gelin” şeklinde bir mesaj olabilir…

• Bana en gerçekçi gelen ise 30 yıllık mortgage oranlarının ağustos ayında tekrardan %6.8’e yaklaşmış olması. Daha da önemlisi bunun basında çok konuşulması ve Trump’ın sinirlenmesi. Bu kadar basit.

Güven endekslerinde cumhuriyetçilerde zaten İran savaşı nedenli bir güç kaybı var. Konut tarafında da maliyetlerin de tekrardan artması Trump’ı hiç memnun etmemiştir.

• Tahmin piyasalarına baktığımızda hem Kalshi hem de Polymarket geçtiğimiz haftaki hazine adımı sonrası senato için cumhuriyetçiler olasılığını arttırdı. Kanada’ya karşı açıklanan tarifelerin de arkasında gene tabanı birleştirme çalışması var.

Cumhuriyetçilerin senatoyu alması tekrardan %50’ye yükseldi.

Özetlersek: Büyük bir finansal baskılamanın eşiğindeyiz tarzı söylemleri ben çok erken ve gereğinden fazla abartı buluyorum. Aklıselim hiç kimse ABD’de patlayan bir enflasyon istemez. Ara seçimler öncesi Trump’ı sinirlendiren çok gelişme olduğu da bir gerçek. Cumhuriyetçilerin ara seçimlerde gücü azaldığı takdirde de “azil davaları” çok hızlı bir şekilde açılır.

• Debasement söylemlerini de çok agresif buluyorum. Hazinenin resmi duruşu “güçlü dolar” olarak devam ediyor.

NYT’nin Trump güvenoyu anketi:

Hazinenin domine ettiği haftayı ABD hazine tahvilleri nasıl sonlandırdı?

• 2 yıllık ve 5 yıllık 6 baz puan yukarıda.

• 10 yıllık 4 baz puan yukarıda.

• 30 yıllık 1 baz puan yukarıda.

Yani tam bir “bearish flattining” oldu. Hazinenin yaptığı ve açıkladığı geri alımlar zaten bir QE değil. Verim eğrisi kontrolü demekte bu aşamada bence çok agresif. Operation twisit belki. Burada da çıkan sonuç hiç iyi değil. Örneğin; Fed’in 2011-2012 yıllarında gerçekleştirdiği operation twist’in sonucu “bullish flattining” olmuştu. Çünkü politika faizi zaten 0’a yakındı. Eğer operation twist istenmiş olsa da sonuç iyi huylusu değil.

Bütün bu yazdıklarımın tabii ki değerli metaller üzerinde hiçbir önemi olmadı. Komplo teorileri ile ilerleyen sürü psikolojisi altın fiyatlarını 200 gho üzerine attı. Ayı piyasasından çıkışı için gereken fiyat bölgesi $4.750-$4.800 ons.

Haftalık bazda;

• Altın %5, gümüş %6.6, platin %7 ve paladyum %2.5 prim yaptı.

Gümüş, platin ve paladyum hala 200 gho aşağısında. Altın/Gümüş oranında da geçtiğimiz hafta çok sert bir geri çekilme yok.

• 2011 tarzı balon görüşüme devam ediyorum. O zamanlarda da (2011-2013) defalarca yukarı yönlü denemeler olmuştu.

Gelecek hafta Warsh’un Jackson Hole konuşması var. Yakın zamanlı Fed toplantıları için sinyal vereceğini zannetmiyorum. Fed’in bağımsızlığını koruyacağını ise net bir şekilde “tekrardan” belirtilecektir.

Önümüzdeki hafta PCE verisi ve GDP revizyonlarını da alacağız. PCE tarafında çekirdekte aylık tarafta haziran ayına göre artış ve yıllıkta sabit kalma bekleniyor. +%0.2 ve +%3.3

Hazine adımı sonrası geçtiğimiz hafta Eylül ayına dair faiz artışı olasılıkları da “yükseldi”. %32’den %40’a.

Dolar endeksi haftayı %0.9’a yakın eksi sonlandırırken S&P 500’de üç hafta sonra eksi kapanış gerçekleştrdi. ABD hazine tahvillerine bence en büyük rakip büyük teknoloji şirketlerinin YZ bazlı tahvilleri. Gelecek hafta da Nvidia’nın bilançosu var. YZ teması ve hisse piyasalarına dair olumlu görüşüme de devam ediyorum. Nvidia bilançosuna dair yarın daha detaylı bir paylaşım yapacağım.

Teknoloji şirketlerinin borçlanma araçları yatırım yapılabilir tahvil dünyası ihraçlarının %10’undan fazlasına ulaştı.

Daha da artacak. Bu teknoloji şirketleri için orta/uzun vadede olumsuz bir durum değil. Birim ekonomisinden başlayarak nedenlerini geçmiş yazılarda anlattığım için burada tekrar etmiyorum.

Nvidia gelecek seneden itibaren fiyatları %15 veya daha fazla artıracak. Nvidia customers notified about AI-related price hikes above 15%.

• Ekosistem yatırımlarının gerektiğini şimdi piyasa daha çok anlayacaktır. Ekosistem yatırımları, tedarik zinciri riskleri yönetimi boş yere demedim. Nvidia daha da çok yatırım yapacak. Hatta Çin’in açık modellerine rakip olabilmek için; Nvidia Is Spending $6 Billion to Build a Powerful U.S. Alternative to Chinese AI

• Diğer taftan da Alibaba Seeks $10 Billion From Share Sale for AI Expansion.

Yeni bir sanayi devriminin içinden geçmek gerçekten çok heyecanlı.

Kripto tarafı da geçtiğimiz hafta çok iyi performanslar gösterdi.

• Bitcoin %22 ve Ethereum %29 prim yaptı.

Regülasyon risklerinin azalması bence financial repression veya debasement söylemlerine göre çok daha etkili oldu. Ayrıca sağlam bir short sqeeuze’de yaşandı.

• Trump’ın tabanı birleştirme çabasında kripto tarafı da önemli. Ara seçimlerde cumhuriyetçiler güç kaybederse de blok zincir işlemlerini demokratlar didik didik eder…

Herkese şimdiden iyi haftalar.

• Global MB’lerin altın alımları 2022 jeopolitik riskler kırılımı ile çok konuşuldu. Konuşulmaya devam ediyor. İleride de konuşulacak.

• Diğer taraftan büyük teknoloji şirketlerinin YZ başlıca CAPEX’leri 2026 yılında adeta roketledi. CAPEX’ler artmaya devam ediyor. YZ süper döngüsünde daha da artacak.

Peki o zaman “ana odak noktamız” ne olmalı?

1. 2022 sonrası jeopolitik riskler ve değerli metaller rallisi mi?

2. 2022 sonunda ChatGPT anı ile YZ süper döngüsü ve hisse piyasası rallisi mi?

Altın fiyatlarının $4.000 ons seviyesinden $4.400 ons seviyesine gelmesi gerçekten bütün finansal haber kanallarını meşgul etmeli mi? Sosyal medya bununla çalkalanmalı mı? Altın biraz yükselince “nasıl olduğu anlaşılmayacak şekilde” agresif fiyat tahminleri gelmeli mi?

Sınırlı zamanımızı ne tarafta daha çok kullanmak gerekir?

2022-H1’26 arasında global MB’lerin toplam altın alımı vs. Büyük teknoloji şirketlerinin CAPEX’leri nasıl?

• 2022’de CAPEX lehine 2.6x’ten H1’26’da 4x’e yükseliş… Global MB’lerin net altın alımından çok daha fazla bir $ miktar büyük teknoloji şirketlerinin “sermaye yatırımlarında” mevcut. Peki o zaman bu şirketlerin üst yönetimlerinin ne dediği/ne düşündüğü/ne yaptığı/ne yapacağı global ekonomi adına en az global MB’ler kadar önemli değil mi?

Hyperscalers’ın toplam CAPEX’nin S&P 500’ün toplam CAPEX’ine oranı da ciddi bir şekilde artmış durumda.

• 2026 sonu için %40’ın üzerinde bir pay bekleniyor.

Büyük teknoloji şirketlerinin CAPEX beklentileri 2027-2030 döneminde de çok güçlü.

• 2027 yılında 1-1.2 trilyon usd tahmin bandı ve 2028 yılında 1.2-1.4 trilyon usd tahmin bandı var.

Ve bu rakamlar sadece ABD… Çin’de eklendiğinde;

• Yeni bir sanayi devrimi. Oldukça hızlı ilerleyen bir devrim. Oldukça hızlı hayata karışan bir devrim.

Şimdi NDX/Altın oranına geçebiliriz…

Aşağıda aylık bazda Nasdaq 100 endeksinin spot altın fiyatlarına oranını bulabilirsiniz.

• 1999-2000 balonunda aylık kapanış bazında nerdeyse 16x’e yaklaşan bir oran vardı.

• Mevcutta ise 6.8x seviyesinde ve 2021 tepesinin de aşağısında.

YZ süper döngüsünün devamı ve hisse piyasalarının ana itici gücü pozisyonu nedenli “nominal/reel getiriler riskleri” geçmişe kıyasla hisse piyasasında çok daha az hissediliyor.

• ABD’nin 10 yıllık nominal ve reel getirileri S&P 500’ün temettü getirisinden 2023’ten beri üzerinde.

• Hisse geri alımlarının da etkisi %2-%2.5 civarı düşünüldüğünde “Temettü + hisse geri alımı” oranı yaklaşık %3.5 seviyesine geliyor. ABD 10 yıllık nominal getirileri uzun zamandır bu seviyenin üzerinde.

Nominal ve reel getirilerin ABD hisse piyasına “geçmiş boğa piyasası” kadar olumsuz yansımaması da “yeni sanayi devriminin” yaratması beklenen makro etkiler ve şirket karlılıklarına olumlu yansıması düşüncesi.

BofA anketinden S&P 500’e dair HBK büyümesine dair olan kısım aşağıda.

BofA anketinden ekonomik görünümde “No landing” beklentilerine dair olan kısım aşağıda.

Özetle: Uzun vadeli nominal ve reel getiriler yüksek olsa da ve kısa zamanda gerileme beklentisi de çok gerçekçi olmasa da “YZ süper döngüsü” hisse piyasasına bir koruma kalkanı yaratıyor. Tabi bu durum YZ süper döngüsünde şirketleri bulunan endeksler için geçerli.

Diğer taraftan değerli metaller için ise “aşağı yönlü” temel risklerin daha da çok artmasına neden oluyor.

2026 yılı YZ süper döngüsünde CAPEX’lerin artışı ve geri dönüşlerinin anlaşılması adına bir kırılma yılı (Olumlu). Bu yazıya 2022 kırılmaları ile başladık. 2026 yılında YZ tarafı vites arttırırken “reel getiriler” nedenli değerli metallerde ciddi bir fren var. Global MB’ler altın almaya devam etse de altının 2026 yılı getirisi %0’a yakın.

• YZ süper döngüsü nedenli hisse piyasasında düşüşlerin alım fırsatı

• Reel getiriler nedenli değerli metallerde yükselişlerin satış fırsatı

Olduğu görüşümü Nasdaq 100/Altın oranı ile birleştirdiğimde;

• YZ süper döngüsünün balona dönüşme kısmı ve patlamaya yakın olabileceği fiyat seviyesine dair bir sinyali de NDX/altın oranının “tarihi yüksek” seviyelere yaklaşması ile anlayabiliriz. Daha o seviyelere de çok uzağız… Daha olumlu yönde YZ temasını fiyatlayacağımız çok zaman var.

Nasdaq 100’e bu sene SpaceX eklendi. Daha da eklenecek YZ şirketleri olacak. Anthropic tarafında 2 trilyon usd değerlemeye dair tahmin piyasaları fiyatlaması aşağıda.

İş dünyasının 2026 yılında agentic yapıya geçtiği de OpenAI’ın ChatGPT vs. Codex ürünleri karşılaştırması ile daha da netleşiyor.

Yararlı YZ (Useful AI), Agentic AI dönemine geçiş, CAPEX’lerin roketlemesi, ROIC’lerin daha net anlaşılması, ekim ayında CME’ye “Compute” vadeli kontratlarının gelecek olması (https://www.cmegroup.com/markets/energy/power/compute-futures.html), GPU’ların bir finansal varlık sınıfına evriliyor olması (https://blogs.nvidia.com/blog/nvidia-ai-factory-compute/ ) 2026 yılında YZ tarafında olumlu bir kırılma noktasının daha gerçekleştiğine örnekler…

Nasdaq 100 beklenen F/K ve HBK grafiği:

Global bazda uzun vadeli nominal getirileri:

Geçtiğimiz hafta TÜFE, ÜFE, perakende satışlar ve M.Ü. güven endeksi makro tarafta ABD piyasalarını etkilerken eylül ayına dair faiz artışı olasılıkları da hafta başında %50’den haftanın son işlem günü %32’ye geriledi.

Yakın vadeli faiz artışı olasılıkları gerilese de 10 yıllık nominal ve reel getiriler haftalık bazda “yükseliş” yaşadı. Hisse piyasasında asıl itici güç Q2 bilanço sezonu. Açıklanan finansallar ve üst yönetimlerin “gelecek” beklentileri, “finansman maliyetlerindeki” artışın da “hisse fiyatlamlarında/etkisinde” üzerine çıkıyor.

Geçmiş tarafta en çok takip edilen çarpanlardan biri Shiller F/K’dır. 10 yıllık enflasyonla ayarlanmış ortalama hisse başı kar seviyesini mevcut endeks seviyesi ile karşılaştırır. Bu grafiğe Ağustos 2026 itibariyle baktığınızda “korku pompalamak/Yıkım spekülasyonları” yapmak isteyenler için güzel bir veri seti oluyor.

• Eylül 2025 itibariyle Kasım 2021 seviyesinin üzerine çıktık.

• Aralık 1999 seviyesinin de yaklaşık %4 aşağısındayız.

Shiller F/K’yı farklı kaynaklar farklı hesaplamalarda sunabilir. Genel olarak yorumlaması ise aynı. 2021 ile kıyaslandığında ne noktadayız? 1999-2000 ile kıyaslandığında ne noktadayız? 1928-1929 ile kıyaslandığında ne noktadayız? Balonda mıyız? gibi gibi…

Benim kullandığım kaynak: https://www.multpl.com/shiller-pe

Gelecek tarafta ise en dikkat çekici konu Q2’26 finansalları ile hem 2026 yıl sonu hem de 2027 yıl sonu hisse başı kar beklentilerine yapılan “yukarı” revizyon. Yapay zeka temasında “ticarileşme” hızı artarken, unit economics/birim ekonomisi tarafında karılılığında iyileşiyor olması ile faaliyet karına pozitif etki ile CAPEX risklerinde azalışa vurgu bence çok güzel özetleniyor.

Q2 bilanço sezonunda net kar marjının da 2021 zirvelerinin oldukça üzerine çıktığı “net bir gerçek”. ABD 10 yıllık nominal getiriler 2021 yılında %1-%1.8 arasındaydı. 2026 yılında ise %3.9-%4.8 arasında. Finansman maliyetlerindeki artış teknolojik devrimin sağladığı “marjin artışının” üzerine geçemiyor…

Yapay zeka ticarileşmesindeki artış ile de hem 2026 sonu hem de 2027’ye dair hisse başı kar beklentileri güçleniyor/artıyor.

2026 yılında S&P 500 endeksi %13.7 prim yapmasına rağmen 12 aylık beklenen F/K’sının seneye başlama noktasına göre “düşüş” göstermesinin arkasında “hisse performansına kıyasla daha çok iyileşen kar beklentileri” rol oynuyor.

Shiller F/K’sı “geçmişe odaklanırken” 2026 ve 2027 hisse başı kar beklentilerindeki iyileşme “geleceğe ve yapay zeka devrimine” odaklanıyor.

• Devrime inanmıyorsanız “korku pompalamak/yıkım spekülasyonları yapmak” Shiller F/K ile argümanınızı güçlendirir.

• Devrime inanıyorsanız S&P 500 endeksinin Ağustos 2026 tarihinde 7.800’ü görmesi bile “pahalı değil” yorumunu yapmanızı sağlar.

Ben ikinci kamptayım. Devrime inanıyorum. Bu görüşümü “bottom up” analizle sağlıyorum. Birçok şirketin finansalları/telekonferansları bu sonuca çıkmamda rol oynuyor. Yapay zeka süper döngüsünde daha kat edeceğimiz çok yol var. Çip sektörü için takip ettiğim “hesaplama kapasitesi talebi > Hesaplama kapasitesi arzı” hala devam ediyor. 2027’de bile arz-talep dengelenmesini göremeyebiliriz…

• Çip sektörü BYF’si (SOXX) haftalık bazda %1.4 prim yaptı. Temmuz sonu dibinden yaklaşık %18 primli. 50 günlük basit hareketli ortalamasının ($562) üzerinde bir kapanış ile tekrardan “boğa piyasasına” geçiş yapar.

• Çip sektörü endeksinin 12 aylık beklenen F/K’sı da 21.4x seviyesinde. HBK beklentisi ise 2025 ile kıyaslandığında 2027’de 3x artış şeklinde öngörülüyor. Endekste bulunan 30 şirketin 25’nin ortalama Q2 HBK büyümesi de %150. Yani 2027 sonu beklenti “gerçek rakamlar” ile kıyaslandığında aşırı uçuk değil.

• Neo-cloud oyuncularının Q2 telekonferanslarında “geçmiş çip mimarilerinin” hala ciddi talep gördüğünü belirtmesi ve gelecek mimarilerin (Vera Rubin başlıca) karlılık tarafında çok daha iyi olacağını belirtmesi bence “hesaplama talebinin” gücünü ve Nvidia’nın “Yazılım (Cuda)-Donanım bütünlüğünün” net pozitif etkisini içeriyor.

13F’te Nvidia’nın SpaceX poziyonu açıklaması “korku pompalamak isyeneler” için hemen kullanılacağını hatırlatayım. Elon telekonfernasta Nvidia çiplerini kullanacağız dedikten sonra Nvidia yatırım yapmış bakın SpaceX çiplerini alıyor ve Nvidia karşılığında SpaceX hissesi alıyor. Gördünüz mü işte balon var tarzı yorumlar yapanlar çok olacaktır. Bunu diyenlere CUDA nedir? Neden Nvidia’nın önemli bir rekabetçi avantajıdır? Yazılım-Donanım bütünlüğü nedir? Eski mimariler amortisman süresi geçtikten sonra bile nasıl ciro/karlılık üretiyor? Uzayda bir gün veri merkezi kurulacaksa yazılım-donanım bütünlüğüne neden ihtiyaç vardır? gibi soruları araştırmalarını öneririm.

Not: Yapay zeka yatırımlarında “bottom-up” analizlerde şimdiye kadar balon yok.

• Devrime liderlik eden Nvidia’nın 12 aylık takip eden serbest nakit akışında ciddi bir artış var. Bu durum da “gelecek” yatırımlarına ve tedarik zinciri “kritik yatırımlarına” odaklanmasına neden oluyor.

Cuma günü kapanışı itibariyle de Nvidia’nın en yüksek ağırlığa sahip olduğu S&P 500 endeksine dayalı opsiyonlardan hesaplanan VIX endeksi de yılın en düşüğüne geriledi. Yani volatilite “Q2 bilanço sezonu” ve Nvidia beklentileri ile azaldı…

Diğer bir öne çıkan haber akışı WorkDay tarafıydı. SaaS/Yazılım işleri YZ korkuları ile ciddi bir çarpan daralması yaşadı. Burada geçmişte “kategori” kazananları için YZ devrimi ile terminal value riskleri artık PE şirketleri için fırsata dönüşüyor.

• YZ süper döngüsünde yazılım sektörüne gelen alımlar döngünün son bacağı olacak. Buraya daha çok var. Öncesinde çip sektörü overperfromansı bitecek. Daha sonra yeni bir iPhone anı yaşayacağız vs…. Yazılım sektörü de yeni halka arzlar ile “kabuk” değiştirecek. Eskinin kategori kazananlarına dair ise bir umut ışığı ve hisse satış baskılarının sona ereceği “taban oluşacağı” düşüncesi geçtiğimiz hafta WDAY ile sağlandı.

• Uzun vadeli portföyler için SaaS şirketlerinin “kategori kazananları” ile yapılacak portföylerde iyi fırsatlar oluşmaya başlıyor. Ancak hala momentum yok. Yazılım tarafında taban oluşumu içerisindeyiz. Momentum hala çip tarafında.

• SaaS şirketlerinde geçmişin kategori kazananları ilerde de “hayatta” olacak ama “yıldız oyuncudan” artık “takım oyuncusuna” dönüşmeleri ve yeni yıldızların liderliğini kabul etmeleri gerekecek… F/K ve ŞD/Satışlar çarpanları yıldız oldukları zaman gibi olmayacak ama YZ korkuları iler düştüğü seviyelerde de olmayacak.

Kabuk değiştirme derken;

• Anthropic investors bet on $2tn valuation in record IPO.

ABD iş dünyasının YZ kullanma oranları:

Kapanışı makro taraf ve Trump ile olsun. ABD’den hafta boyunca aldığımız verilerden sonra Atlanta Fed’in Q3 büyüme beklentisi revize edildi. Hala çok iyi.

Perakende satışlar verisinde büyüme tarafına giren kontrol grubu sene başından beri ilk defa eksiye geçse de Atlanta Fed’in Q3 beklentisi hala çok iyi.

• Tüketici tarafında temmuz ayına dair iyi bir veri seti almasakta “yapay zeka devrimi” yatırımlar tarafında büyümeye katkı sunmaya devam ediyor.

TÜFE ve ÜFE verileri sonrası da temmuz ayında dair PCE beklentilerinden anladığım;

• Eylül ayında faiz değişmese bile itirazlar bence yine olacak.

• Eylüle kadar veri setleri gelmeye devam edecek. Faiz değişikliği olasılıkları da şekillenecek.

Asıl vurucu detay ise Michigan Üniversitesi güven endeksinden geldi. Cumhuriyetçiler tarafında ciddi bir güven erozyonu var. İran savaşının etkileri… Trump yönetiminin de İran tarafında “ekonomik yaptırım” tarafını daha çok öne çıkaracak olmasının sebebi…

Ara seçimlerde senatoyu demokratların almasına dair “polymarket” fiyatlaması/olasılıkları %53.

Ara seçimlerde cumhuriyetçiler güç kaybı yaşarsa da Trump’ın seçim sonrası politik gücü ciddi oranda azalır.

Tarifelerinin üst mahkeme iptal kararı sonrası “finansallara olumlu geri dönüşünü de/Tarifelerin şirketlere geri ödenmesi” bu hafta Walmart gibi perakende sektörü oyuncularda göreceğiz.

Ara seçimlerde cumhuriyetçilerin güç kaybetmesi demek Trump risklerinin de 2027-2029 döneminde azalması demek…

Herkese şimdiden iyi haftalar dilerim.

• Veri merkezi kuran isimler arasında kontratlandırılmış satışlarını (Backlog) faaliyet nakit akışı ile karşılamakta “en çok zorlanan isimlerden”. Bu da gayet normal çünkü şirket “büyük hyperscalers” isimlerine kıyasla çok genç.

• Dolayısıyla CAPEX’in fonlanmasında hem borçlanma piyasası (Ödediği faiz) hem de kendi operasyonel maliyetlerinin toplamının ciro içindeki yüzdesi önemli.

• Birim ekonomide iyileşme (Unit economics) ile yeni kapasitelerin eklenmesi ile faaliyet kar marjlarına pozitif katkı oluşuyor. Bu durumda artan hesaplama kapistesine eşlik eden artan/iyileşen faaliyet kar marjına sebebiyet veriyor.

• CRWV hala net kar “negatif” olsa da hesaplama kapasitesine gelen talebin her çeyrek artmaya devam etmesi (Backlog artışı), birim ekonomisinde iyileşme, ciro büyümesine faaliyet kar marjı artışının eklenmesi ile CAPEX fonlanması risklerini “ciddi oranda” azaltıyor.

Q2 bilanço sezonunda net olarak görülen durum: CAPEX’lerin fonlanma risklerinin “artan piyasa faiz oranlarına” rağmen AZALMASI.

• Hem private equity (PE) dünyasın hem de büyük finansal şirketlerin yapay zeka altyapı temasına “fon ayırma” iştahının da arkasında bu değişken var.

• Dün S&P 500’de en iyi hisse performansları arasında PE şirketleri vardı.

İyileşen birim ekonomisi ile azalan CAPEX korkularını artan backlog takip edince de “yapay zeka altyapı temasında” bulunan şirketlerin hisse performanslarına pozitif etki yaratıyor.

• Bugün KOSPI %4 primli. Çip sektörü BYF’si de (SOXX) ABD seansında olumlu yönde ayrışacaktır. Nasdaq 100 BYF’sinde de (QQQ) yakın zamanda yeni rekor kapanış görürüz.

Q2 bilanço sezonunda YZ temasında dair “birim ekonomisi” iyileşmesini gördükten sonra;

• Hesaplama talebi > Hesaplama arzı

• Ciro büyümesi + iyileşen unit economics = Artan operating leverage (İyileşen faaliyet kar marjları)

• CAPEX’lerin yükselişine devamı.

Yapay zeka süper döngüsü “hızlanarak” devam ediyor. Balon yok.

• Aşağıda büyük hyperscalers 2026 CAPEX beklentilerinin ABD savunma bütçesi ile kıyaslamasını bulabilirsiniz. Bu durum negatif değil. Aksine “teknolojik devrimin” ne kadar sağlam ilerlediğini gösteriyor…

S&P 500 günlük grafik:

• Q2 bilanço sezonu ile “sağlıklı” yükseliş devam ediyor.

Nvidia piyasa değeri grafiği:

• Tarihin ilk 6 trilyon rakamı bilançosu sonrası gelir mi?

Yapay zeka süper döngüsünün hızlanarak devam ettiği ortamda X,Y,Z faktörleri nedeli eğer piyasada satış baskısı oluşursa da uzun vadeli fonlar olası her geri çekilmeyi “alım fırsatı olarak” kullanır.

Bugün ABD tarafında temmuz ayı TÜFE verisi açıklanacak. Piyasa manşette aylık %0.1 ve çekirdekte aylık %0.2 artış bekliyor. ChatGPT’nin tahvil, hisse ve altın üzerine çıkardığı senaryo analizi de aşağıda… Veri sonrası analiz paylaşacağım.

TDİ sonrası: Fed’e dair eylül ayı faiz artışı olasılıkları da %50’nin aşağısına geriledi (%44). Yıl sonuna kadar ise hala 1 artış fiyatlanıyor. TDİ verisinde YZ’yi de ilgilendiren kısımlar;

• İnşaat tarafında 22k artış yaşandı. Veri merkezi inşaatları…

• 16-24 yaş arası katılım oranında yaşanan gerileme. YZ’nin yeni işe girişleri azaltması? Veya yeni bir işe girmektense iş kurmayı kolaylaştırması?

• IT işlerinde 2022’den beri devam eden düşüş trendinde “aksi yönde” en güçlü verilerden birinin açıklanmış olması. YZ ticarileşmesindeki artışın etkisi?

Fed’e dair olasılıkların yakın zamanlı “güvercinleşmesi” ile çoklu varlık fiyatlamlarında geçtiğimiz hafta;

• S&P 500 endeksi haftalık bazda %3.6 prim ile nisan ayından beri en iyi getirisini oluşturdu. Cuma günü 7.757 seviyesinden “rekor kapanış” gerçekleştirdi.

• Muhteşem yedili endeksi (MAGS - Borsa yatırım fonu kodu) %4.8, çip sektörü borsa yatırım fonu (SOXX) %7.6 ve Nasdaq 100 borsa yatırım fonu (QQQ) %5.1 haftalık bazda prim yaptı.

• Nvidia haftalık bazda %11.5 yükseliş ile mayıs ayından beri en iyi haftalık bazda yükselişini yaşadı.

Hisse piyasasında Q2 bilanço sezonu ve YZ ticarileşmesi etkisi önemli bir değişken. TDİ verisi sonrası Fed beklentilerinde güvercinleşme de rol oynasa da “asıl itici güç YZ süper döngüsü”.

S&P 500 için Q2 HBK büyümesi:

TDİ verisi Fed’e dair olasılıklar “güvercinleştirmiş” olsa da sözel yönlendirmenin olmadığı (Forward Guidance) Fed dünyasında istihdam, büyüme ve enflasyon üzerine her veri seti faiz artışı olasılıkları üzerinde “geçmişe kıyasla” daha çok rol oynar. Piyasalarda da gün içi ve kısa vadeli volatiliteyi arttırır. Trader’lar için çok iyi bir durum. Al-Sat piyasası oluşur. Portföy yöneticileri için ise uzun vadeli değer üretimi açısından bu oynaklığın dışında bir “kalıcı trend” arayışı artar. Örneğin: Yapay zeka süper döngüsü.

• Spot piyasada altın %7.3 haftalık bazda prim ile ocak ayından beri en iyi getirisini oluşturdu.

• Gümüş tarafında da %10.3 haftalık bazda prim ile şubat ayından beri en iyi getiri oluştu.

• Platin ve paladyum için de rakamlar %6.2 ve %7.6 şeklinde.

ABD 10 yıllık reel getirileri Ocak-Şubat 2026 zamanında %2’nin aşağısındaydı. Cuma kapanışı ise %2.4 seviyesi. Dolayısıyla “değerli metaller döndü” tarzı söylemler bence çok erken ve gereğinden agresif. Tek bir veri seti ile işler çok hızlı değişebilir. Haftaya ABD’den temmuz ayına dair TÜFE ve ÜFE verilerini alacağız.

YZ süper döngüsünün HBK büyümesi ve GDP üzerindeki etkisi ile hisse piyasasında “temel tarafta” işler iyi gidiyor. Reel getirilerdeki yükselişten kalıcı bir şekilde negatif etki oluşmadı. Değerli metallerdeki geçen hafta yaşadığımız yükselişte ise TDİ verisi, Fed fiyatlaması ve kısa vadeli etki söz konusuydu. Eylül ayı Fed toplantısına kadar daha iki aylık enflasyon verileri ve bir adet daha TDİ verisi alacağız.

Nasdaq 100 endeksinin altın bazlı aylık fiyatlaması aşağıda. YZ süper döngüsünün hızlanarak devam etmesi ve reel getirilerin yüksek seviyelerde kalmaya devam etmesi bu oranı da “yukarı yönlü” etkiler.

YZ süper döngüsünde ticarileşmesindeki hızlanmaya dair;

• Hyperscalers (Amazon, Microsoft ve Amazon. Meta şimdilik sadece kendine. Neoclouds/CoreWave,Nebius, Iren, Applied vs… ve SpaceX!) tarafında takip edilmesi gereken önemli bir KPI var.

Veri merkezlerini kendileri kaça mal ediyor (GPU per hour cinsinden) ve müşterilerine kaça satıyor? Bu metriği oluşturan makasta son dört senedir hatırı sayılır bir kapanma yok. Yani veri merkezi devreye alındığı andan itibaren hem ciro büyümesine hem de karlılığa katkıda bulunuyor. Dolayısıyla;

• CAPEX artışının kısa vadede FCF üzerine olumsuz etkisini CFO’lar önemsemiyor. Çünkü kaça mal ettiği ve kaça sattığını çok iyi biliyor. MSFT’un Q2 rakamlarında Azure üzerinden gelen etki bunun en net örneği. Diğer bir çok net örnekte Amazon’un AWS’i. Piyasa hisse fiyatlamlarında bu metriğe daha yeni yeni uyanıyor. Uyandıkça da büyük teknoloji şirketlerinin hisselerini daha çok alıyor.

Birim ekonomisi (Unit economics) tarafında brüt kar marjının 2028’e kadar gidişatı da oldukça iyi. H100 çiplerinde bile durum hala çok iyi. Vera Rubin daha da iyi olacak. Dolayısıyla CAPEX’lerde fren yapmak çok kötü bir tercih. Tam tersine giderek daha da hızlanmalı.

YZ süper döngüsünü üç aşamada takip ediyorum;

1. Çip sektörü overperformansı - Daha bitmedi. Nvidia’nın tarihteki ilk $6 trilyon piyasa değerine ulaşacak şirket olmasını bekliyorum.

2. Tüketici elektroniği overperformansı - Apple bu sene kısa bir girizgah yaptı ama asıl rallisini çip sektörü oveperformansı ve YZ tüketici elektroniği tanıtması sonrası yapacak. Katlanabilir telefon kısa vadeli heyecan.

3. Yazılım sekötür overperformansı. IGV fonu bu noktaya gelene kadar kabuk değiştirecek. Geçtiğimiz hafta %8.5 prim yaptı. Ancak asıl olay daha başlamadı. Sırası geldiğinde…

SOXX (Çip sektörü) tarafında $565-$570 bölgesi aşıldığı an tekrardan yükseliş hızlanır. Daha Nvidia finansallarını açıklamadı. 26 Ağustos tarihinde açıklayacak.

Nasdaq 100 endeksi mayıs ayı rekoruna sadece %3.4 uzaklıkta. Muhteşem yedili de (MAGS) sadece %2.8 uzaklıkta.

Diğer taraftan altın, gümüş, platin ve paladyum ocak ayı rekorlarından(Altın, gümüş ve platin)/yükseklerinden(Paladyum) sırasıyla %22, %47, %40 ve %60 aşağıda.

Çin’in altın alımlarına temmuz ayında da devam edip döngünün (Kasım 2024-Günümüz) en yükseğinde bir alım yapmış olması temel tarafta elle tutulur tek değişken. Diğer taraftan toplam rezervleri içindeki payının da %8 olduğu bir durum var. 2018 yılında %2’lerdeydi.

PBOC altın alımları:

PBOC’nin toplam rezervler içinde altının payı:

Bir tarafta artan ticarileşme ve CAPEX’lerin devamlılığını sağlayacak birim ekonomisi ve diğer tarafta toplam rezervini çeşitlendirmede oldukça yol kat etmiş bir MB. Bir taraf gelecek vaad ediyor. Diğer taraf ise komplo teorileri içeriyor. Karar sizin. Benim bakış açım ise;

• Hisse piyasasında düşüşler alım fırsatı. Yeni rekorlar üst üste geliyor. YZ ticarlişmesi hızlanırken karlılık tarafı da olumlu yönden şekilleniyor.

• Değerli metallerde yükselişler “hala” satış fırsatı. Reel getiriler hala yüksek. Paranın zaman değeri var. PBOC rezerv çeşitlendirmesinde şimdiye kadar iyi bir yol “zaten” aldı.

Herkese şimdiden iyi haftalar dilerim.

Dün kapanış seviyelerine göre;

• S&P 500 endeksi (SPX) 7.736 ile “yeni rekor”

• Eşit ağırlıklı S&P 500 endeksi (SPW) 8.918 ile “yeni rekor”

• Dow Jones Sanayi endeksi (INDU) 54.085 ile “yeni rekor”

• Russell 2000 endeksi (RTY) 3.036 ile “yeni rekor”

• MSCI Dünya endeksi 4.977 ile “yeni rekor”

Global tarafta risk iştahı çok güçlü. Q4’22 ile başlayan ve günümüzde devam eden “boğa piyasasının” ana itici gücü de “yapay zeka süper döngüsü”.

Teknoloji sektöründe şimdiye kadar açıklanan Q2 bilançoları “yapay zeka ticarileşmesini” net olarak “büyüme tarafında” karşımıza çıkarırken yatırımların geri dönüşüne dair soru işaretleri de azalıyor. Palantir’in CEO’su Q2 finansallarını "Dünya dışı” şeklinde açıklıyor!

• Q2 bilançosu sonrası PLTR dün %29.5 prim yaptı. Şubat 2024’ten beri en iyi günlük performansı. Ancak dünkü hareket daha etkileyici çünkü 2024’te piyasa değeri $36 milyar iken daha iyi “yüzdesel yükseliş” yapmıştı. Dünkü yükselişte ise sadece bir günde $89.5 milyar değer artışı yaşadı.

Palantir günlük % değişim ve piyasa değeri:

• AWS, Azure ve GCP büyümelerindeki artışa paralel Palantir cirosunda ve karlılığında da yaşanan artış “yapay zeka ticarileşmesi” açısından çok net bir örnek.

Başka bir örnek olarak: SK Hynix’in G.Kore borsasına kote olduğu 90’lı yıllardan 2026 yılı başına kadar açıkladığı bütün kar rakamını toplayın. 2026 ilk yarısında elde ettiği daha fazla olması.

Başka bir örnek olarak: Amazon’un AWS tarafını artık trilyon dolarlık bir iş olarak görmesi.

Başka bir örnek olarak: Foxconn’un Temmuz ayı ciro büyümesi…

• Hesaplama talebinin hala hesaplama arzına kıyasla çok daha fazla olması yapay zeka süper döngüsünün bırakın sonuna yaklaşmak “daha çok uzun zaman” devam edeceğine dair önemli bir gösterge.

Temmuz ayında;

• 2025 ilk yarıya benzer “DeepSeek + Tarife krizi + Döngüsel finansman spekülasyonları” ile kompresslenmiş bir teknoloji hisseleri satışı yaşandı. Bu sefer “Kimi + Trump’ın yeni tarife yolu + Gene döngüsel finansman spekülasyonları”.

Açık modelli bir YZ kullanılması (DeepSeek veya Kimi) aslında YZ kullanımının ne kadar çok yayıldığını ve öncü olanların (Anthropic, OpenAI ve Google DeepMind gibi) ticarileşmeyi daha da artırabileceğine işaret.

• Anthropic ARR: Pacing at approximately $74.1 billion as of July 2026, accelerated heavily by enterprise adoption and API usage.

• OpenAI ARR: Tracked at around $41.3 billion in July 2026, reflecting strong absolute growth despite trailing Anthropic's specific run-rate figures.

Döngüsel finansman risklerine dair spekülasyonların kaçırdığı nokta: Teknoloji ekosistemi kurmayı bilmeyen kişiler tarafından “kıyamet senaryosu” olarak paylaşılması… Nvidia’nın açıkladığı yatırımların arkasında gerçekten sadece yatırım yaptığı şirketleri kısa süreli zaman zarfında kendi çiplerini satma isteği olduğuna mı inanıyorsunuz? Yeni teknolojilerde “tedarik zinciri” kurmanın devrimi öncülük eden bir şirketin sorumluluğu olduğuna mı inanırsınız?

Örneğin: Nvidia’nın SK Hynix ile açıkladığı stratejik ortaklığın arkasında YZ süper döngüsü ile “yapısal bir dönüşüm” yaşayan hafıza çipleri endüstrisine destek olma düşüncesi var. Memory chip arz yetersizliğinin Apple dahil birçok şirketi etkilediği aşikar.

SK Hynix ve Micron’un brüt kar marjında yaşadığı yükseliş ve daha da önemlisi yapısal bir değişim ile “döngüsellikten çıkması” aşağıdaki grafikte çok net. Bu çok olumlu ve bu alana yatırım gerektirdiğine de bir işaret. Arzın artması adına Nvidia’da elini taşın altına koyuyor. Olay bu kadar basit. Arkasında komplo teorileri aramının bir anlamı yok.

YZ süper döngüsünü üç aşamada takip ediyorum.

1. Çip sektörü overperformansı.

2. Tüketici elektroniği overperformansı.

3. Yazılım sektörü overperformansı.

Biz daha ilk aşamayı bitirmedik. H2’26 için de çip sektörünün “temel tarafta” olumlu seyri devam ediyor. Nvidia bilançosu 26 Ağustos tarihinde.

• Tarihin ilk $6 trilyon piyasa değerine sahip şirketinin de Nvidia olacağına inancım Q2’26 “bilanço sezonundaki detaylar” ile daha da güçlendi. Vera Rubin mimarisinin önemi SpaceX telekonferansında bile yer buldu…

SOXX günlük grafiği:

Palantir’in bilanço sonrası hareketini düşünürken 2023-2024-2025 iyi performansına 2026 düzeltmesi ve Q2 bilanço sonrası 2026 kayıplarını silmesi “muhteşem yedili” için de 2023-2024-2025 iyi performansları sonrası tutuk geçen 2026 yılının ağustos ayı ile olumlu yönde değişebileceği/hareket edebilir fikrini getirdi.

• MSFT’un geri dönüşü, Google ve Meta’nın bilanço sonrası kayıplarını tekrardan yerine koyması, Nvidia beklentim ve YZ döngüsünün bir sonraki bacağında Apple beklentim….

Muhteşem yedili BYF’si (MAGS) günlük grafik:

Nasdaq 100 tarafında da temmuz ayı çok güzel “dipten alım” fırsatı yarattı. Yeni rekorlarında yakın olduğu söylenebilir.

QQQ günlük grafik:

Bir önceki boğa piyasasının (Pandemi zamanları) itici gücü “düşük finansman maliyetleri” ve dolayısıyla “ucuz para” şeklindeydi. Mevcut boğa piyasasının ise itici gücü yapay zeka süper döngüsü. Reel getiriler yüksek olsa da hisse piyasasının yükseliş trendine devam etmesi de bu yüzden.

S&P 500’de 7.700’lü seviyelerde “balon DEĞİL” ve YZ döngüsü daha da hızlanacak. Bu durum da S&P 500’e olumlu yansımaya devam edecek.

S&P 500 günlük grafik:

En iyi cevapta Amazon’un telekonferansından geldi. Cevap: Yatırımları “Veri merkezi + içine konulanlar (Çip, network, server vs…)” olarak ayırıp CAPEX döngülerini ikisi üzerinden işliyor. Veri merkezi inşaatları + İçine konulan çipler vs. İnşaat olduktan sonra kullanım yaklaşık 30 yıl. İçine konulanlar da 5-6 yıllık amortisman süresine tabi. Yani 5-6 yıl sonra yenilenecek. YZ kontratları (Satış tarafı) en az beş yıllık. 2-3 yıllık zaman diliminde yatırımlar kendini çıkarıyor. Sonrası karlılık tarafında net pozitif. Veri merkezinin 30 yıllık bir süre kullanıldığı düşüncesinde “içine konulanların” 5-6 defa yeni CAPEX döngüsünde yenileneceği düşüncesinde de “Ekstra CAPEX” artan ciron ve karlılığın aşağısında kalıyor. Özetle: İlk inşaata başladığınızda 2-3 yıllık bantta maliyetler önden yüklemeli geliyor ama sonrasında ciro ve karlılık hızlanıyor. Bu durumu Amazon geçmişte “bulut sistemler” geçişinde yaşadı. YZ devriminde de şimdiye kadar elde ettiği veri seti ROIC yapısına inancını ve CAPEX’lere devamını sağlıyor. İşte bu yüzde artık AWS iş kolunu Trilyon usd ciro potansiyelleri görüyor…

• ChatGPT anı Q4’22 içinde yaşandı. Büyük teknoloji şirketleri 2023 içinde CAPEX’lerini arttırmaya başladı. Amazon’un yukarıda paylaştığı detaylara bakıldığında 2026 içinde AWS (Azure ve GCP) ciro büyümelerinin ve karlılıklarının (Hesaplama kapasitesi sattıkları iş birimlerinin EBITDA’sı) artması sizce bir tesadüf mü?

AWS (Amazon), Azure (Microsoft) & GCP (Google) yıllık ciro büyümesi:

Çok iyi geçen Q2 teknoloji hisseleri performansı sonrası Temmuz ayında “düzeltme” yaşanması normal. Q2 bilanço sezonunda şimdiye kadar aldığımız bilgiler eşliğinde çıkan sonuç: CAPEX’lere ve ROIC’lere dair piyasada oluşan soru işaretlerin cevapları var. Hem de olumlu yönde var. O zaman FCF (Serbest nakit akışı) tarafında “kısa süreli” olumsuz tablo aslında “majör bir risk faktörü değil”.

• YZ süper döngüsünde hesaplama talebi ve hesaplama arzı gidişatında 2026 yılında denge sağlanamadı. 2027 yılı için de talebin arzdan büyük kalma olasılığı ve dengenin gene sağlanamayacak olması olasılığı Q2 bilanço sezonu ile arttı.

• YZ süper döngüsünde büyük teknoloji şirketleri şimdiye kadar 1.1 trilyon usd CAPEX zaten yaptı. Bunun ciro üzerine olumlu etkilerini Q2’de daha çok gördük. Büyüyen bir pazarda, bilanço yapılarınız hala çok güçlüyken, CAPEX & ROIC denkleminizde varsa siz olsanız 2027 yılında CAPEX’i azaltır mıydınız?

Q2 bilançolarında büyük teknoloji şirketlerinin “Nakit, benzeri ve menkul kıymet portföyü” büyüklüklerine baktığınızda hala toplam borç rakamının “çoğunda yukarısında”. Bu ne demek?

• 1999-2000 internet devriminin balona dönüşmesinde şirketlerin bırakın faaliyet karını cirosunu bile konuşmak imkansıza yakındı.

• Q4’22 ile başlayan YZ devriminde ise günümüze kadar yapılan CAPEX’in büyük bir çoğunluğu “faaliyet karları” ile yapıldı. Daha ellerinde nakit ve borçlanma kapasitesi de var.

• YZ devriminin “internet devrimi + bulut sistemler geçişi + mobil dönüşüm” üzerine inşa edildiğini unutmayalım. 1999-2000 zamanlarında “dark fiber” zamanları gibi “kesinlikle değil”. Veri merkezlerine konulan çipler il günden ciro oluşturmaya başlıyor. ChatGPT ilk çıktığında OpenAI’ın kullanıcı sayısı beklentisi 100k kadardı. 2 ayda 100 milyonu gördü. OpenAI’ın teknik ekibi çiplerin aşırı ısınması/erimesine karşı yürüttüğü çaba da ayrı bir olay:)

Bu düşünce ile S&P 500’ün mevcutta bulunduğu seviyelere “balon” demek hiç gerçekçi değil. Çünkü şimdiye kadar yapılan YZ yatırımlarının büyük kısmı “faaliyetlerden gelen nakit akışı” ile sağlandı. YZ devrimi de bir noktada balona dönüşecek. Ancak o seviyelere/günlere daha çok uzağız.

2026 yılının ikinci yarısında CAPEX’ler daha da hızlanacak. Doğru ve mantıklı seçim de bu zaten.

Büyüme, CAPEX & ROIC denklemi elinde olan büyük teknoloji şirketleri sizce kısa vadeli serbest nakit akışı düşüşünü çok önemsiyor mu? Google’ın “Innovator’s Dilemma’yı” çözdüğü süreçte sermaye bulmakta sorun yaşıyacağını düşünüyor musunuz? Mevcutta okuduğum kitap aşağıda.

Google’ın search gelirlerine YZ modu şimdiye kadar zarar vermedi. Hatta çok iyi bir sinerji yarattı. Toplam ciro büyümesine katkısı oldu/oluyor/olacak.

OpenAI’ın da 1 milyar aktif kullanıcı sayısına ulaştığı bir haftayı/ayı sonlandırdık. “Yatırım döngülerinde” tarihin en başlangıcındayken ve “Büyüme, CAPEX ve ROIC” denklemimizde varken YZ süper döngüsünde kim niye frene bassın? Aksine daha fazla gaza basılacak bir teknolojik devrimin içindeyiz.

YZ süper döngüsü ABD’nin GDP rakamlarından Fed’in basın toplantılarına kadar yer buluyor.

Q2 bilanço sezonunda “other income” kaleminde de çok net bir etki var. Geçtiğimiz hafta Google’da gördüğümüz “halka açık olmayan şirketlerin” değerleme etkileri veya “yeni halka arzların” etkileri YZ ekosisteminin finansman yapısında bulunan şirketlerde net kar rakamlarını “pozitif” etkiliyor.

“The (GAAP) EPS actual for Alphabet for Q2 included a gain of $98 billion, while the (GAAP) EPS actual for Amazon.com for Q2 included non-operating, pre-tax other income of $53.4 billion (primarily from investments in Anthropic).”

Other income kaleminin etkisiyle S&P 500’ün Q2 HBK büyümesi (Açıklananlar + beklenenler) %47.4’e ulaştı. Q2’21 zamanından beri en iyi kar büyümesi. Amazon ve Google’ın other income etkisini çıkarırsakta Q2 büyümesi %28. Gene çok iyi. %30’ların üzerinde tammalayacak demektir…

Bilanço sezonunda ciro tarafı da oldukça iyi. %14 büyüme var.

Özetle: Temel tarafta Temmuz ayı kar satışları/düzeltmesi sürecinin daha da derinleşmeyeceğini gösteren bir yapı var.

Hisse piyasasında düşüşleri al stratejisinin devamına işaret ediyor. Mevcut boğa piyasasını 2021 boğa piyasası ile karşılaştırdığımızda;

• Yapay zeka devrimi > Finansman maliyetleri.

YZ ekosisteminde finansman süreçlerine “Circular” olarak bakmaktansa: THE BANK OF NVIDIA olarak bakmanızı tavsiye ederim.

Nvidia: Stop Worrying About Circular Financing and Embrace the Bank.

“Nvidia has generated $191 billion in cash flow over the last two years, with another $49 billion coming this quarter alone, according to LSEG estimates. “

Fed toplantısında üç itiraz, hem nominal hem de reel getirilerdeki yükseliş ise değerli metaller tarafında “aşağı yönlü” risklerin devam ediyor.

• Gümüşte hedge fonlar vadeli kontratlarda kısa bacakları arttırıyor. Hala nette uzun olsalar da aşağı yönlü riskler pozisyonlanmalarda daha çok rol oynamaya başlıyor.

Gelecek hafta da hem makro tarafta veri açıklamaları (TDİ en önemlisi) hem de bilanço sezonu gene öne çıkacak. Palantir, SpaceX, Datadog, DoorDash ve AirBnB gibi isimlerden finansal sonuçları alacağız.

Şimdiden iyi haftalar dilerim.

FactSet’in Q2 bilançolarında şimdiye kadar açıklayanlara dair kısa yorumu:

• Over one-quarter of the way through the Q2 earnings season, the S&P 500 is reporting impressive results, even if one excludes the unusually large EPS surprise reported by Alphabet. Overall, both the percentage of S&P 500 companies reporting positive earnings surprises and the magnitude of earnings surprises are above recent averages.

• The blended (combines actual results for companies that have reported and estimated results for companies that have yet to report) earnings growth rate for the second quarter is 37.9% today, compared to an earnings growth rate of 24.8% last week and an earnings growth rate of 23.2% at the end of the second quarter (June 30).

• If 37.9% is the actual growth rate for the quarter, it will mark the highest earnings growth rate reported by the index since Q3 2021 (40.3%).

2021’de finansman maliyeti çok azdı. Negatif faiz sunan tahvil büyüklüğü bolca konuşuluyordu. Politika faizleri çok düşüktü. Reel getiriler nerdeyse tarihi boyutlarda “eksiydi”. Tüketicilerin elinde “fazladan para vardı”.

(2026) Şimdi ise: Reel getiriler yükseliyor. Politika faizleri 2021 seviyelerinin oldukça üzerinde. Finansman maliyetleri yüksek. Tüketicilerin tasarruf oranları ise pandemi dönemi öncesi seviyelerde.

O zaman S&P 500’de bu derecede iyi bir bilanço sezonu nasıl geçiyor?

1. Çip sektörü.

Temmuz ayında hisse performansları hiç iyi olmasa da (Q2 primlerine kar satışı) S&P 500’de Q2 hisse başı kar büyümesinin neredeyse yarısı yarı iletkenlerden bekleniyor. Grafik: Andreessen Horowitz (a16z)

2. Other Income.

Büyük teknoloji şirketleri halka açık olmayan şirketlere yatırımlar yapıyor (Örneğin: OpenAI & Anthropic). Bu şirketlerden halka açılanlar da oluyor (Örneğin: SpaceX). Peki bunları bilançolarda nasıl gösteriyorlar? Cevap: Other Income/Expense.

• Alphabet (Google) Q2’de $98 milyar bu kalemden “artı” yazdı.

Google’ın kar büyümesini çıkardığımızda: Excluding Alphabet, the blended earnings growth rate for the S&P 500 for Q2 2026 would fall to 25.9% from 37.9%.

• Google’ı dışarıda bıraktığımızda bile S&P 500’ün kar büyümesi Q4’21 zamanlarından beri en iyisi.

2026 ile oldukça farklı bir makro yapıda olan 2021… Gene de kar büyümesi açısından karşılaştırılıyor. Neden? Cevap: Yapay zeka süper döngüsü…

ASML, TSMC, Intel vs… Oldukça iyi gelen bilançolara rağmen SOX Temmuz ayında -%19. Aylık bazda 2022’den beri en kötü performans.

Peki Nvidia ekside mi? Hayır. Hatta Temmuz ayında şimdiye kadar %3.4 primli. Diğer bir artıda olan isim ise Broadcom. Yarı iletkenler arasında beklenen F/K çarpanı ve bu çarpanın sektör ortalaması ile kendi tarihsel ortalamalarına uzaklıkları “hisse performanslarında” rol oynuyor. Kısaca: Yapay zeka süper döngüsüne piyasa inanıyor. Ancak çarpanlar açısından yüksek/pahalı olanlarda Q2 primleri sonrası “kar satışı” gerçekleştiriyor.

Çip sektörü/Yarı iletkenler için beklenen F/K grafiği de aşağıda. Sektöre bir bütün olarak baktığımızda “pahalı değil”. Hatta artık ucuz bile denebilir. H2’26 pozitif görüşümü korumaya devam ediyorum.

Çip sektöründe bulunan isimlerin brüt kar marjlarının son beş yıllık ortalamalarından ne kadar uzaklaştığı grafiği de aşağıda. Memory/Storage tarafında “yapısal” bir dönüşüm gerçekleşti.

Gerek açık modeller (Open models) gerekse süper döngü ya da öncü kapalı modeller… Hepsinin ölçeklenmesinde “altyapı yatırımı” gerekiyor. Dolayısıyla token maliyetlerinin aşağı gitmesi aslında korkulması gereken bir konu değil. Hatta bir noktaya kadar gerileme iyi bile. Yakın zamanda Jensen’in Axios ile gerçekleştirdiği röportaj veya Stanford Üni’nin AI Supercycle başlıklı youtube paylaşımı da konuyu güzel bir şekilde özetliyor.

Nvidia’nın veri merkezi gelirlerindeki büyümenin devamı da “süper döngü” nedenli gayet makul. Google’daki CAPEX artışını diğer büyük teknoloji şirketleri de takip edecektir.

Buraya kadar özetlersek;

• S&P 500’de çok iyi bir Q2 bilanço sezonu geçiyor. Yapay zeka süper döngüsü de bu iyi durumun öncü nedeni.

• Çip sektöründe Temmuz ayı satışları bir trend dönüşümünden ziyade “kar satışı”. H2’26 için sektörde pozitif görüşümü koruyorum.

• Tarihin ilk 6 trilyon usd piyasa değerine ulaşacak şirketin de Nvidia olacağı inancım devam ediyor.

Gelecek hafta Fed toplantısı var. İngiltere ve Japonya MB’leri de para politikası kararlarını açıklayacak. Geçtiğimiz hafta AMB sonrası da AMB’nin Eylül ayı faiz artışı yapma olasılığı %90’a ulaştı. Kısaca: Global tarafta H2 sıkılaşma bazlı. Ancak 2027’ye sarkmayacak şekilde (En azından şimdilik).

Fed toplantısına giderken üyelerin sessizlik sürecinde enerji maliyetleri gene arttı. Ayrıca ABD tarafında PMI verilerinde de toparlanma var. Haftalık işsizlik başvuruları da oldukça düşük bir seviyede. Kötü gelen TDİ verisi sonrası açıklanan ISM hizmetler verisi de TDİ verisinde de gelecek ay “yukarı yönlü” bir revizyon yaşayabileceğine dair detay içerdi. Peki o zaman Fed’in mevcutta asıl odak noktası enflasyon ise… Haziran ayı TÜFE/ÜFE verileri kötü gelseydi sürpriz bir faiz artışı bile alabilirdik. Belki gene alırız. Nacizane düşüncem: En gerçekçi (Olasılığı en yüksek) senaryonun faizi sabit bırakırken karara itiraz(ların) olması… Sonuç olarak: Politika faizi değişmese de şahin bir Fed ile karşılaşabiliriz.

Daha da büyük resimde: Çalışma grupları arasında “enflasyonun kaynağına inme/itici gücünü bulma” da var. O zaman FOMC üyeleri yeni dönemde her bir verinin tek tek en ince detayına bakmaktansa bu işi çalışma grubuna delege ederse?

• Forward guidance’ın olmadığı Fed dünyasında her toplantı “sürprize açıktır”.

Neredeyse kimse gelecek hafta Fed’den artış beklemiyor. Kimse artışı konuşmuyor. Peki nasıl oluyorda gelecek haftanın artış olasılığı hala %38 fiyatlanıyor?… Nasıl oluyor da iyi gelen TÜFE verisi öncesine çok yakın?

Fed: Temmuz ayında faiz artışı fiyatlaması

BoE ve BoJ sonrası da Eylül ayı toplantılarında faiz artışı olasılıkları artarsa hiç şaşırmayacağım.

• ABD 10 yıllık nominal getirileri 2025 başından beri en yüksek seviyelerde.

• ABD 10 yıllık reel getirileri tarife krizi zamanlarını çıkarırsak 2023 seviyelerine geldi.

• Dolar endeksi bu senenin en yüksek seviyelerine yakın.

Enflasyon beklentileri (Fiyatlamlarından) daha hızlı yükselen nominal getiriler “reel getirileri” arttırıyor. Finansal koşulları da sıkılaştırıyor. Burada tabi “term premium” çok etkili. Ancak gene de Fed açısından gelecek hafta için “konuşulmayan” riskleri de barındırdığı söylenebilir. Tahvil piyasası “şahin” bir Fed bekliyor. Politika faizi ile olmasa bile “itiraz(lar)” aracılığı ile…

Trump TACO’ladı… Değerli metaller yükselecek söylemine “çok net bir tehdit” reel getiriler tarafından geliyor… Gelecek hafta altın için $4k ons savunma hattı geriye çekilirse de hiç şaşırmayacağım.

• 2011 yılında ABD’nin kredi notu düşürüldüğünde de başta “dolar bitecek” söylemleri ile değerli metallerde balon yaratılmıştı. Q4’25-Ocak 2026’da da yaratıldı. Dolar bitecek gibi değil. Hatta şahin bir Fed ile daha da güç kazanacak gibi…

10 yıllık ABD reel getirileri:

Kapanışı başlangıç ile ilişkilendirerek yaparsak;

• Reel getirilerin 2021’de ne kadar düşük olduğu (Hatta 10 yıllık bazda eksi!) grafikte net bir şekilde görünüyor. Şimdi ise durum çok farklı. İçinde bulunduğumuz S&P 500 boğa piyasasının itici gücü “finansman maliyetlerinin rahatlığı” değil. Yapay zeka süper döngüsü. Bu döngü içinde de “finansman maliyetlerini” neden gösterip CAPEX’leri yerden yere vurmak ve korku pompalamanın ne kadar mantıklı olduğu kararını size bırakıyorum… Benim duruşum çok net.

Gelecek hafta S&P 500’ün Q2 bilanço sezonunun en yoğun haftası. 170’in üzerinde şirket finansallarını açıklayacak. Aralarında Apple, Amazon, Microsoft ve Meta’da var…

Herkese şimdiden iyi haftalar dilerim.

• SOX endeksi 22 Haziran rekor kapanışından %20 aşağıda kapanış ile Cuma gününü sonlandırdı. Teknik olarak “ayı piyasası”

• Aynı hafta içinde ASML ve TSMC’den Q2 finansalları ve geleceğe dönük ciro/marj/capex tahminlerini aldık. Rakamlar baya iyi.

Peki ne oldu?

• Başta Güney Kore’den kaldıraçlı fonlara kısıtlamalar ve sonrasında Çin’den “Kimi K3 anı”. Kimi Çin’de bulunan bir yapay zeka laboratuvarı olan Moonshot’ın ürünü. İşi çok dallandırıp uzatmadan: Kimi K3 modeli ile Çin’in YZ modellerinde ABD’yi yakaladığı ve hatta bazı noktalarda geçtiği yazılıp çizildi.

• Yani: G.Koreli risk severler kısıtlamalar ile karşılaşırken aynı zamanda Çin aslında çok daha iyiymiş şeklinde söylemler geldi.

• G.Kore ve SOX ne alaka? Cevap: Samsung ve SK Hynix nedeniyle alaka var…

Gerçekler;

• Kimi modelini işin uzmanları incelendiğinde “açık model” olma tarafında diğer rakipleri ile kıyaslandığında hem çok daha pahalı hem de hesaplama kapasitesi ihtiyacı çok daha fazla. Yani bu durum “Çin online bir modeli piyasaya sürüp ABD’nin kapalı model şirketlerini (OpenAI ve Antrhopic) bitirecek” söylemini kesinlikle desteklemiyor.

DeepSeek vs. Kimi (Çin’in YZ modeli isim seçimleri cidden çok enteresan)

• DeepSeek anında Nasdaq’a ciddi satış getiren olay “aynı sonucu çok daha az yatırımla elde edebiliyorsun” spekülasyonuydu. Sonrasında gerçekler ortaya çıktı. OpenAI’dan yararlanarak zaten o sonuçları üretmişler… Çok daha ucuza değil başkasının yatırımından yararlanarak yapmışlar yani…

• “Kimi anında” ise olay farklı. Maliyet avantajından ziyade açık model olmasının ve OpenAI/Anthropic’in önüne geçerse ABD’li büyük teknoloji şirketlerinin önümüzdeki altı ayda değil 2030’lara giderken CAPEX’lerini nasıl etkiler sorusu ile karşılaşıyoruz. Bu sorunun cevabını da çok yakında büyük teknoloji şirketlerinin telekonferansından alırız. Örneğin; haftaya Google var.

• Benim nacizane düşüncem: Kimi anınında DeepSeek anı gibi “dipten alım fırsatı” yaratacağı. Ancak net cevabı bilançolar sonrası telekonferanslardan alacağız.

Hatta önemli bir gelişme: ABD’nin Çin’e karşı YZ model avantajı 6-12 ay aralığına gerilediyse Trump yönetimi Çin görüşmesi (Eylül ayında Xi’nin ABD ziyareti yazılıp çiziliyor) öncesi regülasyonları gevşetir. Belki de bu yüzden yarı iletkenlerin (SOX) %10 düştüğü haftayı siber güvenlik fonu (CIBR) hafif artıda sonlandırdı. Olumlu ayrıştı…

Yapay zekanın beş katmanı:

• Her katmanda ABD-Çin rekabeti var.

SOX endeksi (Turuncu) ve 12 aylık beklenen HBK (Mavi):

• SOX endeksi Temmuz ayı ile HBK beklentilerinden olumsuz ayrıştı. Aşırı iyi geçen Q2 sonrası kar satışı tanımı sanki “ayı piyasası” tanımlamasından çok daha gerçekçi…

Kimi anından daha çok dikkatimi çeken ve hem Google hem de Meta call’larında merakla takip edeceğim şeyler ise;

• Google’ın en son Gemini modelinde niye geride kaldığı? Neye göre geride kaldığı? Bu durumun CAPEX beklentilerini nasıl etkileyeceği?

• Meta’nın Anthropic’e kiralıyacağı kapasiteninin nedeni? Meta aslında ABD’nin en önde gelen açık modellerine sahip. Neden bu tarafta daha çok gaza basmak istemiyorlar? Çin liderliğini kabul edip farklı bir oyun planına mı geçiyor? Yoksa sadece bu kadar CAPEX yapıyorum 3-5 bir şey aksın tarzında bir yaklaşım mı?

Bunlardan çıkacak sonuç SOX endeksinin nerede dip yapacağını da belirleyecek. Bulunduğumuz yerden %5-%10 arası daha gerilerse ama temel beklentiler eşliğinde yatırım bankalarından alım yönlü tavsiyeler baya bir gelir. SOXX fonunda da benim beklediğim aralık $480-$470 bandı.

Çok az konuşulmuş olsa da bu hafta Databricks’in (Private market) 188 milyar usd değerleme ile yeni finansman turunu açıklamış olması bence public market tarafında yatırımcı psikolojisinin gerekenden çok daha hassas olduğunu gösteriyor… Biz gerçeklerde kalalım. Yapay zeka süper döngüsü devam ediyor…

Databricks valued at $188B in new funding round led by Coatue, boosting its AI-driven growth story.

Apple is back! Yapay zeka süper döngüsünde hisselerin görece iyi performansı sıralaması;

1. Yarı iletkenler

2. Tüketici elektroniği

3. Yazılım

Şeklinde olacağını ve yazılım tarafında aşırı sağlam bir yükseliş sonrası S&P 500’de balon konuşabileceğini daha önce paylaşmıştım. Olur olmaz ayrı konu ama SOX’un %10 düştüğü hafta S&P 500’ün haftalık bazda sadece %1.5 düştüğü ve rekor seviyesine hala çok yakın olduğu bir “gerçeklik”. Hatta perşembe günü eşit ağırlıklı S&P 500 endeksi “yeni rekor kapanış” bile yaptı… Kısaca: Mevcut seviyelerde S&P 500 endeksi balon değil.

• Apple’a gelen alımlar ise “tüketici elektroniği” tarafının yavaş yavaş daha çok öne çıktığını/çıkacağını gösteriyor. Bu durum şu beklentimi değiştirmedi: Nvidia tarihin ilk 6 trilyon usd mcap’e ulaşan şirketi olacak. Yılın ikinci yarısı yarı iletkenlerin hikayesi devam edecek. Bu yüzden dipten alım kovalıyorum. 2027 ise farklı bir hikaye olacak gibi… Tüketici elektroniği bazlı…

Apple haftalık grafik:

Otonom araçlar da bir tüketici elektroniği… Tesla’nın bilançosu da haftaya açıklanıyor…

Tesla günlük grafik:

ABD finansalları ile Q2 bilanço sezonuna S&P 500 endeksi iyi bir başlangıç yaptı. Finansalları içeren fon (XLF) haftalık bazda %1 yükseldi. Olumlu ayrıştı.

• S&P 500: Q2 için HBK büyüme beklentisi %24.7’ye yükseldi. Daha da yükseleceğini göreceğiz. %30’lara doğru… Hisse piyasasında “düşüşleri al” stratejisini çok iyi destekleyen bir Q2 bilanço sezonu yaşayacağımıza inanıyorum. Başlangıç bunu destekliyor.

Finansal sektörde hisse trading tarafı da roket!

Jeopolitik tarafta aşırı hareketli haber akışlarının etkisiyle petrol rafineri şirketleri de S&P 500’de H2’ye çok iyi bir başlangıç yaptı. Q2 bilanço sezonunda enerji sektörü HBK büyüme beklentisi de çok iyi.

• Venezuella olayları sonrası net kazanının Valero (VLO) olduğunu paylaştığımı bu bülteni takip edenler hatırlar. Sene başından beri getiri %90…

Crack spread:

Buraya kadar yazılanları özetlersek;

• Kimi K3 modeli korkuları şimdiye kadar bildiklerimiz eşliğinde gereğinden fazla abartılıyor.

• Yarı iletkenler hikayesi temel tarafta devam ediyor. 2026 ikinci yarısı da olumlu görüşümü koruyorum. Teknoloji şirketleri call’larını heyecanla bekliyorum.

• Yapay zeka süper döngüsünde “tüketici elektroniği” daha fazla topa girmeye başlıyor. Döngü devam ediyor.

• S&P 500 endeksinde Q2 bilanço sezonu finansallar ile oldukça iyi başlangıç yaptı. Yatırım bankacılığı, trading ve tüketici kredileri tarafında sorun yok. Hatta baya iyi…

• Crack spread ile enerji sektörü/rafinerilerde iyi gidişatını sürdürüyor.

Yatırım bankalarından S&P 500 için hedef fiyat revizyonları da “yukarı yönlü” gelmeye devam ediyor.

Teknoloji dünyası ve hisse piyasasında bu kadar olay olurken herkesin merak ettiği konu: Altın ve gümüş dönecek mi? :)

• Hem altın hem de gümüşte haftalık grafikler dönüş sinyali pek vermiyor gibi…

Bloomberg Hammadde Endeksinin değerli metaller alt endeksi haftalık grafiği:

Bloomberg Hammadde Endeksi içinde bulunanların sene başından beri değişimi:

Petrolün volatilitiesinde (OVX endeksi) geçtiğimiz hafta tekrardan yükseliş yaşadık. Eğer önümüzdeki hafta yükselişin devamı gelirse; değerli metallerde satış baskısı da devam eder…

Gelecek hafta ECB faiz kararından ABD şirket bilançolarına birçok konu olacak. Herkese şimdiden iyi haftalar.

• S&P 500 endeksi %1.23 prim ile 7.575 seviyesinden haftayı sonlandırdı. Haziran başındaki rekor kapanışına %0.5 uzaklıkta. Ekim 2022 dibinden %120’ye yakın primli. İçinde bulunduğumuz boğa piyasası Q4’22 zamanında başladığı için Ekim 2022 dibine göre kıyaslama yaptım.

• Eşit ağırlıklı S&P 500 endeksi, küçük sermayeli şirketleri içeren Russell 2000 endeksi ve Nasdaq 100 endeksi de rekor seviyelerinden çok uzakta değil.

• Güney Kore’nin KOSPI endeksi ise son üç haftadır satıcılı. Samsung’un öncü finansallarında Q2 karının yıllık bazda nerdeyse 19x artmış olması veya SK Hynix’in oldukça başarılı geçen ABD halka arzı bile geçtiğimiz hafta endekste kar satışlarını terse çeviremedi. Tarihi boyutta iyi geçen Q2 performansı sonrası bu kar satışları normal.

• ABD’nin yarı iletkenleri endeksi (SOX) ise geçtiğimiz hafta %2.7 prim yaptı. KOSPI ile kıyaslandığında olumlu yönde ayrıştı. Bu olumlu ayrışmanın ana nedenleri Broadcom, Nvidia ve AMD oldu. Nvidia’nın haftalık bazda %8.3’lük olumlu performansı da Mayıs başından beri en iyi haftalık getiri. Vera CPU haberlerinin etkisi…

• Apple tarafında da haftalık bazda rekor kapanış gerçekleşti. Mobil dönüşüm ve yapay zeka devrimi süreçlerinde 1. Çip sektörü görece iyi getirisi 2. Tüketici elektroniği iyi getirisi ve 3. Yazılım sektörü iyi getirisi beklentimi/benzetmemi aklınızın bir köşesinde tutun lütfen.

• S&P 500 endeksinin en iyi hisse performansları arasında üçüncü sırada %14.8’lik getiri ile Meta platforms var.

Son bir ay içinde paylaştığım en güncel üç hisse bazlı işlem fikri de (Crowdstrike, Meta Platforms & Apple) hedeflerine ulaştı.

• Altın haftalık bazda %1.3 düşüş gösterdi. Haftalık grafikte son beş haftadır 50 haftalık basit hareketli ortalamasının aşağısında kapanış yapıyor. Para yöneticileri vadeli kontratlarda net uzun pozisyonunu %2 oranında azalttı.

• Gümüş haftalık bazda %4 düşüş gösterdi. Haftalık grafikte son üç haftadır 50 haftalık basit hareketli ortalamasının aşağısında kapanış yapıyor. Para yöneticileri net uzun pozisyonlarını %5 azalttı.

• Dolar endeksi ise yatay bir şekilde haftayı sonlandırdı. Brent petrol %5.4 yükseliş yaşadı.

Geçtiğimiz hafta açıklanan ekonomik verilerde en çok dikkatimi çeken ABD’den açıklanan ISM Hizmetler oldu. İstihdam alt kalemi çok iyi açıklandı. Haziran ayı TDİ verisi ile önemli bir uyuşmazlık içeriyor. TDİ’da gelecek ay yukarı yönlü bir revizyon görme olasılığımız var. Fed tutanakları da önemliydi ancak bence Kevin Warsh’un çalışma gruplarının eş başkanlarını açıklaması daha da önemliydi. Global ve globalizasyonu önemseyen bir liste karşımıza çıktı. ABD doları adına da pozitif bir takım oluştu denebilir. Aşağıdaki tablo ChatGPT ile yapılmıştır.

Çin TÜFE verisinin beklenenden kötü gelmesi ve haziran ayında rezervlerine altın alımlarına 15 ton ile devam etmesi diğer önemli bir ayrışma. Eğer Çin tarafında deflasyon riskleri tekrardan öne çıkarsa rezerv biriktirme hızı da ekonomiye destek olma ile yer değiştirebilir. Altın için de en önemli alıcının “savunma hattını” 4k usd/ons seviyesinin daha aşağısına çekmesi gerekir.

Önümüzdeki hafta;

• Salı günü en kritik gün. Hem ABD’den TÜFE verisi açıklanacak hem de ABD bankaları ile Q2 bilanço sezonu başlayacak.

FactSet verilerine göre S&P 500 endeksinde Q2 hisse başı kar büyümesi beklentisi yıllık bazda %23.2. Oldukça iyi. Olumlu süprizler de hesaba katıldığında %30’a yakın bir büyüme görebiliriz. Mevcut boğa piyasasının çarpan genişlemesinden ziyade kar büyümesi ile gerçekleştiğinin net bir özeti…

Salı günü Goldman, BofA, Citi, Wells Fargo ve JP Morgan rakamlarını açıklayacak. Finansal sektör için; SpaceX halka arzından yapay zeka veri merkezleri için ihraç edilen borçlanma araçlarına kadar bir çok olumlu detay var. Q2’de volatilitenin trading gelirlerine olumlu etkisi olacak… Ancak bence en önemli detay: ABD tüketicisinin gidişatını nasıl görecekler? Eğer burdan olumlu bir geri dönüş alırsak hisse piyasasında ralli hızlanır.

Petrol fiyatlarındaki aylık gerilemenin etkisi ile ABD TÜFE verisinde manşette aylık değişimde negatif rakam görebiliriz. Asıl önemli olacak taraf ise çekirdekte nasıl değişim olacağı… Truflation’nın yıllık manşet değişimi Haziran ayı için çok yüksek değil…

Salı ve Çarşamba günleri de Kevin Warsh’un finansal hizmetler ve bankacılık komiteleri karşısında konuşmaları olacak. Çalışma gruplarına dair soru-cevap kısmı benim asıl merak ettiğim…

Özetlersek;

• Hisse piyasası tarafında işler iyi gitmeye devam ediyor.

• ABD’de bilanço sezonu başlıyor.

• Gelecek hafta bankalar ile bilanço sezonunda ilk detaylara ulaşacağız.

• Değerli metallerde heyecan hala düşük.

• Kevin Warsh’un çalışma grupları ile yapmayı düşündüğü Fed reformları düşünülenden çok daha global bir bakış açısına sahip olabilir.

Herkese şimdiden iyi haftalar

Bu yazıda genel olarak Q2 getirileri, savaş sonrası fiyatlamları ve haziran ayı getirilerini paylaşacağım. Son kısımda da dün gerçekleşen Warsh konuşmasına, bugün yaşanan KOSPI endeksi satışlarına ve ABD tarafında TDİ beklentilerine yer vereceğim.

Global tarafta nasıl bir ikinci çeyrek geçirdik?

• Japonya tarafı 1986 yılından beri en iyi usd bazlı çeyreğini geçirirken Brent petrol pandemiden beri, altın ve gümüşte 2013’ten beri en kötü kayıplarını yaşadı.

• Gelişmekte olan piyasalarda yapay zeka temasının etkisi büyüktü. EEM fonu 2008’ten beri en iyi çeyreğini yaşadı. Çin tarafında ise son üç çeyrektir kayıplar var. Gelişmekte olan piyasalar getirilerinden Çin olumsuz ayrışıyor.

• Dolar endeksinde yaşanan yükselişte emtia fiyatlarından bitcoin tarafına kadar baya hissedildi. Dolar endeksinde Fed beklentilerinin 2026 yılına başlangıçtan Q2 sonuna gelindiğinde yaşanan değişimin etkisi büyük. Ancak daha da önemlisi: Fed’in bağımsızlığını koruyacak olması.

• S&P 500 endeksi de pandemiden beri en iyi çeyreğini sonlandırdı. Kar beklentilerine dair artan iyimserlik yükselişte ana itici güç oldu/oluyor. 2026 yılında şimdiye kadar S&P 500 endeksinde 24 adet rekor kapanış gerçekleşti. Q2 için endekste beklenen hisse başı kar büyümesi de yıllık bazda %22 (Kaynak: Factset).

S&P 500 ve Nasdaq Bileşik Endeksinin çeyrek performansları:

• Yapay zeka süper döngüsünün başladığı (ChatGPT anı sonrası) en iyi çeyreklik getiriler Q2’de oluştu.

Çip sektörünün Q2 performansı (SOX endeksi):

Çip sektörü (SOX), S&P 500 ve Russell 2000 endekslerinin Q2 performansı:

KOSPI’nin Q2 performansı da 1998 yılından beri en iyisi. Aşağıda Kore Won’u bazlı çeyrek getirilerini bulabilirsiniz.

S&P 500’de Q2 içinde en iyi ve en kötü sektör getirileri:

S&P 500’de Q2 içinde en iyi ve en kötü hisse getirileri:

Muhteşem yedilinin Q2 performansı:

• META dün boş yere hyperscalers tarzı yeni bir ciro kalemi oluşturabileceğinden bahsetmedi.

ABD endekslerinin 2026 grafiği:

• Geçen sene tarifi krizinde olduğu gibi bu sene de savaş sonrası Mart-Nisan aylarında çok iyi alım fırsatı verdi. Asıl itici güç: Yapay zeka süper döngüsü ve temel tarafta giderek iyileşen kar beklentileri.

S&P 500’de kar büyümesi (Beklentileri) ve Fed’in politika faizi (Beklentileri) grafiği:

2026 yılında küçük sermayeli grubun S&P500’e kıyasla daha iyi performans oluşturması da boğa piyasası adına net pozitif bir gelişme.

Savaş sonrası getiriler nasıl?

Şubat sonundan Haziran sonuna getirilere baktığımızda değerli metallerin çöktüğünü net olarak görüyoruz. Savaş sonrası en fazla yükselmesi beklenen grup (Değerli metaller) en çok kaybettiren oldu. Q4’25-Ocak 2026 balonunda non-monetary sebepler ile perakende yatırımcıların sürdüğü fiyatlamlarda savaş sonrası gerçekliklere uyanma yaşandı…

Haziran ayında altın:

• 2008’den beri en kötü ayını yaşadı.

Haziran ayında gümüş:

• 2011 yılından beri en kötü ayını yaşadı.

Deutsche bankın takip ettiği endeksler/enstrümanlarda da H1, Q2 ve Haziran ayı getirileri tablosu aşağıda.

Global tarafta Haziran ayı nasıldı?

• Dolar endeksi net olarak öne çıktı. Yeni Fed başkanının ilk toplantısının etkisi büyük.

• Fed bağımsızlığının korunacak olması da uzun vadeli ABD hazine tahvillerinde etkili oldu. Olumlu yönde.

Özetlersek;

• 2026 yılı başında herkes emtia süper döngüsü derken biz dikkatli olun dedik.

• 2026 yılı başında herkes yapay zeka balonu derken biz bilançolar ve telekonferanslar sağlıklı bir yapıda dedik.

• 2026 yılı başında herkes Fed bağımsızlığını sorgular ve dolar endeksini gömerken biz o işler o kadar kolay olmaz dedik.

Ocak-Haziran ayı da emeklerimizin karşılığını verdi.

Kein Warsh’un diğer MB başkanları ile Avrupa’da gerçekleştirdiği konuşmayı dün iki defa dinledim. Forward guidance vermeyi hiç sevmeyen birinin ağzından çıkan cümleleri forward guidance olarak okumak ne kadar doğru siz düşünün. Veriler ise çok net. Petrol fiyatlarındaki gerilemenin enflasyon beklentilerini/fiyatlamlarını iyileştirdiği aşikar. Asıl konuşulması gereken konu: Warsh’un veri analizlerinde 2027 yılında çok farklı araçlar kullanabileceği. Asıl konu: Warsh’un yapay zeka devrimine inanması. Asıl konu: Çalışma gruplarını yönetecek kişilerin gelecek haftadan itibaren açıklanabilir olması…

Konuşma bütününde (ECB, BoE ve Kanada MB’leri dahil) 2026 ikinci yarısı için global tarafta şu yorum gerçekçi konumda: Faiz artışı/artışları olsa da “döngüye” dönüşmeyecek. 2027 yılında sabit/indirim fiyatlamaları global MB’lerde devam edecek.

KOSPI tarafında bugün yaşanan satışlar: Çeyrek sonrası sonrası portföy ayarlamaları yeni dönem için yapılır. İyi gidenlerden çıkış kötü gidenlere giirş vs “taktisel” sebepler ile gerçekleşebilir. Bugün KOSPI tarafındaki fiyatlama “iyi gidenlerden kar satışı” şeklinde okunabilir. Dün altın ve gümüşe girişte “kötü gidenlere” giriş şeklinde okunabilir. Ancak bu durum taktiksel ve trade amaçlı da olabilir. Kalıcı olmama ihtimali de oldukça yüksek. Kısaca: Altın döndü, gümüş döndü tarzı söylemlere bu aşamada inanmayın. H2’ye yeni başladık…

Bugün ABD’de TDİ verisi açıklanacak. Veri sonrası kısa bir paylaşım yapacağım. İyi veri iyi ve kötü veri kötü fiyatlanacaktır. Ben iyi açıklanacak tarafındayım.

• Haftalık değişimlerde SPW-SPX arasındaki makas “pandemi dönemlerinden” beri en yüksekte gerçekleşti.

S&P 500 endeksi (SPX) haftanın her işlem gününü eksi kapatırken eşit ağırlıklı endekste (SPW) sadece bir gün eksi kapanış gerçekleşti.

• Büyük teknoloji şirketlerinin satıcılı bitirdiği işlem haftasını eşit ağırlıklı endeks (SPW) tarihi rekor kapanışta sonlandırdı…

SPW günlük grafik:

Micron’un (MU) bilançosunun domine ettiği haftayı MU %0 değişimle sonlandırdı. Kemal Sunal filmi gibi. Dik geldi… Gene de bu durum yarı iletkenler tarafında kar satışlarını engelleyemedi.

• S&P endeksinde (SPX) haftalık bazda en çok kayıplar bakır madencileri, ayakkabı üreticileri ve yarı iletkenler tarafında yaşandı.

S&P 500’ün (SPX) satıcılı bitirdiği haftayı eşit ağırlıklı endeks (SPW) rekor kapanışta sonlandırırken “küçük sermayeli” şirketleri içeren Russell 2000 endeksi de (R2K) “tarihi rekor kapanışta” sonlandırdı.

R2K’nın rekor kapanışından belki de daha çok dikkat çekici taraf: İşlem hacminin de Cuma günü rekor seviyede gerçekleşmiş olması. FTSE Russell endekslerinin yarıyıl endeks değişimlerinin etkisi büyük. Ancak bu rekor hacmin “rekor fiyat kapanışıyla” yaşanmış olması da en az endeks değişim günü kadar önemli.

Haftayı;

• Muhteşem yedili endeksi %5.5 düşüşle

• Nasdaq 100 endeksi %4.2 kayıpla

• Yarı iletkenler endeksi %7.9 düşüşle

• Nasdaq bileşik endeksi de %4.6 kayıpla sonlandırdı.

Teknolojinin satış yediği hafta hem eşit ağırlıklı endeksin (SPW) hem de küçük sermayeli şirketlerin bulunduğu Russell 2000 endeksinin rekor kapanış yapması bir konunun devamlılığına işaret ediyor.

• Hisse piyasasında “dipleri al” stratejisi ve yükseliş trendi devam ediyor.

Geçtiğimiz hafta makro tarafta bence Q1 büyüme revizyonu detayı Fed’in enflasyon verisi olan PCE’nin önüne geçti. Neden mi?

• Q1 büyümesi yukarı yönlü bir şekilde %2.1’e revize edildi. Üçüncü revizyonda genellikle bu derece sapmalar olmaz. Gene de sapmanın geldiği yerleri anlamamız önemli.

• Kişisel tüketim tarafında hatırı sayılır bir güç kaybı var. Bu durum Fed’in büyüme tarafında takip ettiği “Final sales to private domestic purchasers” kalemine de olumsuz yansıdı. Aşağı yönlü revizyona rağmen %1.7’lik rakam tarihsel olarak kötü değil.

Büyüme verisinde manşette yaşanan revizyonda olumlu etkiler ithalat kalemine ve konut dışı sabit yatırımlar kalemine yapılan revizyonlar olurken en büyük olumsuz etki tüketiciler/tüketim tarafına yapılan revizyondan geldi.

• Tüketicinin/Tüketimin zayıfladığı çeyrekte konut dışı sabit yatırımlarda yaşanan yükseliş “yapay zeka temasının” büyüme üzerinde de oldukça önemli olduğunu bir kez daha karşımıza çıkardı.

• Yapay zeka süper döngüsünün devamı ABD büyümesi adına da oldukça pozitif.

• Şirket karları, konut dışı sabit yatırımlar ve vergi sonrası şirketlerin kar büyümesine de baktığımızda döngünün devamı gayet makul.

Özetle: ABD büyümesinin güçlü seyrine devamı için Trump’ın yapay zeka yatırımlarının devamına/süper döngüsüne ihtiyacı var.

US allows partial release of Anthropic’s Mythos AI model

PCE tarafına geçecek olursakta;

• Dallas Fed’in kırpılmış PCE verisi tablosu aşağıda.

• Altı aylığın yıllıklandırılmış versiyonu savaş öncesi %2 seviyesindeydi. Mevcutta ise %2.5

• Yılın ikinci yarısı Fed tarafından faiz artışı/artışlarını ama 2027’ye sıkılaşma döngüsüne dönüşmeyecek şekilde atılacak adımları “şimdilik” destekliyor.

Anlaşmanın anlaşması ile Hürmüz tarafı biraz rahatlamış olsa da haber akışları gene karıştı…

US Launches Fresh Strikes on Iran Targets After Drone Hits

Brent petrol geçtiğimiz hafta aktif vadeli kontratta savaş öncesi seviyeleri görmüş olsa da karışık haber akışlarının etkilerini pazartesi Asya seansı açılışında göreceğiz.

• İyi haber: Petrolün volatilitesi (OVX) de savaş öncesi seviyelerde.

• Kötü haber: Vadeli kontratlarda fiyatlamlar hala contengo’ya geçmedi.

Brent petrol günlük grafik:

Değerli metaller tarafında gümüşün haftalık grafiğinde 50 haftalık basit hareketli ortalama aşağısında kapanışta önemli bir detay… Altın üç haftadır bu ortalama aşağısında kapanış yapıyor. Platin dört haftadır… Paladyum ise yedi haftadır…

Bloomberg’in değerli metaller endeksi de 2024 başından beri ilk defa 50 haftalık basit hareketli ortalamanın aşağısında kapanış yaptı.

Gelecek hafta ABD makro verileri (TDİ perşembe açıklanacak. Cuma günü piyasalar tatil), Warsh’un Avrupa Merkez Bankası konferansındaki konuşması ve Çin PMI verileri öne çıkanlar arasında. Nike bilançosundan jeopolitik haber akışlarına bir dolu gelişme de gene karşımıza çıkacak.

Şimdiden iyi haftalar dilerim.

Bloomberg Hammadde Endeksi teknik açıdan düzeltme bölgesinde. Mayıs ortasına göre %10’dan fazla satıcılı. Önemli bir destek bölgesine de yaklaşıyoruz. 120-122 aralığı da aşağı kırılırsa “genel olarak emtia dünyası için” artık “ayı piyasası” konuşulmaya başlar. Zaten bazı alt kalemler de ayı piyasası oluştu bile. Örneğin: Değerli metaller.

Bloomberg Hammadde Endeksi günlük grafik:

Bloomberg Hammadde Endeksi ve alt kalemleri:

Değerli metaller alt kalemi haftalık grafik:

• Bu hafta yaşanan fiyatlama önemliydi. Önemli bir destek olan 50 haftalık basit ortalama da aşağı kırıldı…

• Ayı piyasası derinleşti…

Önümüzdeki dönemde enerji tarafında da çözülmenin devamı gelirse Bloomberg Hammadde Endeksinde 120-122 bölgesinin aşağı kırılması ve düzeltmeden “ayı piyasasına” geçiş gündeme gelebilir. Tabi bu durum emtia piyasası fiyatlamaları üzerinden kurulan bütün denklemleri de etkiler.

Enerji alt kalemi haftalık grafik:

• Petrol, doğalgaz, kalorifer yakıtı, benzin, gaz yağı vs… şeklinde sadece petrol değil ama bütün enerji kompleksine baktığımızda hala savaş öncesi seviyelerin üzerinde. Çözülme de devam ediyor. Bu alt kalem mevcut seviyelerden da hala %10-%20 arası gerileyebilir.

Özetle: Yılın ikinci yarısında emtia dünyasına dair heyecan giderek azalıyor. Ürün bazlı tabii ki ara ara güzel fırsatlar yakalanabilir ancak süper döngü söylemleri ile başlayan yıl “ayı piyasası” riskleri ve gerçekleşmeleri ile devam ediyor. Bu düşünce ile emtia pozisyonlarında (Eğer hala kaldıysa) portföylerde fırsat buldukça ağırlık azaltmakta gayet mantıklı olur.

• Hürmüz konusu gene gündemde. Trump’ın tutarsız açıklamalarından sosyal medya hesabındaki sansasyonel çıkışlarına, oradan da konunun İsrail-Lübnan tarafına ağırlıklı olarak odaklanmasına kadar gene bir dolu jeopolitik gelişme var.

Petrolün volatilitesinin (OVX endeksi) hem Haziran 2025 zamanlarının hem de Şubat 2026 (Savaş öncesi spekülasyon ile yaptığı tepe) zamanlarının aşağısında olması ise piyasa risk iştahı açısından olumlu.

OVX günlük grafik:

Dolayısıyla Asya seansında ABD endeksleri olumsuz bir başlangıç yapsa dahi satışların kalıcılığını ciddi olarak sorgularım. Ayrıca gelgitli bütün jeopolitik haber akışlarına rağmen Hürmüz tarafında trafik iyileşiyor gibi…

Bu paylaşımda üç grafik öne çıkacak.

1. Dolar endeksi (DXY)

Brent petrol fiyatlarında Nisan sonunda 120’lerin üzerinden mevcutta 80’lerin başına dönmemize rağmen DXY 100 seviyesinin üzerinde. Fed’in bağımsızlık risklerinin korkulduğu kadar olmamasının etkisi bence önemli boyutta. 102’ye doğru hareketin devamı da EURUSD için 1.14-1.450 destek bölgesinin aşağı kırılmasına neden olur.

Günlük grafik:

2. Altın (XAU)

Spot piyasada haftalık grafikte son iki haftadır 50 haftalık basit hareketli ortalamanın aşağısında bir kapanış var.

• Yeni haftada $4k-$4.1k ons destek bölgesi tekrardan aşağı kırılmaya çalışır. Bence bu sefer başarılı olma şansı da yüksek.

Altın haftalık grafik:

Çin MB’nin altın alımları piyasada çok konuşuluyor. Peki Çin’li BYF’lerde sekiz ay sonra çıkış olması konuşuluyor mu? Sizce neden?

3. Nasdaq 100 endeksinin altın bazlı grafiği

Yapay zeka temasına balon ve değerli metallere sonsuza kadar yükselecek diyenler aşağıdaki grafiğe baksın lütfen. 1999-2000 zamanlarına göre NDX/XAU oranı %50’nin üzerinde aşağıda. Günler, haftalar, aylar ve yıllar geçtikçe tam tersini söyleyecekler.

• Hisse piyasasındaki yükselişin devamını (Yapay zeka devrimi. Ara ara düzeltmeler olsa da “buy the dip”) ve değerli metaller çöküşünü (Balon. Yükselişler artık satış fırsatı)

Gelecek hafta gene çok konu var. Benim açımdan ise en önemlisi Pazartesi günü Waller’ın yapacağı konuşma olacak. Fed’in yeni dönemi başladı…

Fed üyelerinin gelecek hafta yapacakları konuşma programı:

Elimden geldiğince gelecek hafta içi paylaşım yapmaya çalışacağım. Şimdiden iyi haftalar.

• Enflasyon yüksek. Arz şoku var (Petrol fiyatları kaynaklı).

• Sermaye yatırımları ve üretkenlik artışı devam ediyor. Yorumum: Yapay zeka devrimi kaynaklı.

• Bankacılık sistemindeki “fazla rezerv/excess reserves” yapısı devam ediyor. Yorumum: Bilanço yapısında mevcutta alınan bir değişiklik yok.

Gayet net ve kısa olan karar metninden anlaşılan: Enflasyonun mevcut seviyelerinden memnun değil.

Warsh’un basın toplantısını hem gerçek zamanlı Ekotürk ekranlarında (Fed Özel yayını) hem de sonrasında tekrardan evde izleyerek değerlendirdiğimde çıkardığım sonuç şu: Reformist bir Fed ile karşılaştık.

2027 yılında birçok analiz yöntemimizi değerlendirmemiz gerekecek. 2026 ikinci yarısında da nelerin daha çok öne çıkacağını hep beraber daha iyi anlayacağız. Örneğin: Fed üyelerinin konuşmaları geçmişte haber başlıklarını doldururken yeni Fed döneminde “çalışma gruplarının raporları mı?” daha çok öne çıkacak. Kişilerden çok “sistem değişiklikleri mi?” önemsenecek… Üç hafta sonra açıklanacak toplantı tutanaklarında bunu biraz daha netleştireceğiz. Bence açıklanacak toplantı tutanağının yapısı da değişecek.

Bu örneği biraz daha açarsak;

• FOMC’den yeni ekonomik tahminler açıklandı. Ancak yeni başkan kendi tahminlerini paylaşmadı. Nedeni çok net. SEP’ye (Summary of Economic projections) inanmıyor. FT, WSJ, Bloomberg, Reuters vs… haberlerini yeni ekonomik tahminlerden çok Warsh’un basın toplantısı ve “yeni düzene geçiş” domine etti. Ekonomik beklentilerdeki değişiklikler domine etmedi.

Warsh basın toplantısına good day ile başladı… Powell’ın good afternoon’unu kullanmadı. Ne demek istediğimi ktripto trader’ları anlamıştır:) Powell’ın piyasaya sinyal verdiği ve basın toplantılarında önceliği olduğu “yazılı olmayan kurallarda” bulunan WSJ gazetecisine söz oldukça geç bir zamanda verildi. Ekonomik verilerdeki “anket yönteminin” günümüzde oldukça verimsizleşmesinden tutun (Anketlere cevap verme oranlarındaki düşüş), nokta grafiği doldurmada üyelerin “dolma kalem değil ucunda SİLGİ olan kurşun kalem” kullandığına kadar piyasa profesyonellerinin bildiği ama Powell döneminde konuşmanın ötesine geçemeyen detaylardan “reformist” bir yapıda bahsedildi.

• Önümüzdeki dönemde oldukça çok değişim gösterecek olan Fed’in yeni başkanının ilk basın toplantısında %2 enflasyon hedefinin korunacağını belirtmesi

• Trump’ın Warsh’un kararına saygı göstermesi

• İlk toplantıda kararın 12-0 ile alınarak üyelerin Warsh etrafında bütünlük göstermesi

Bir konuyu da piyasada netleştirdi. FED BAĞIMSIZLIĞINI KORUYACAK.

Bağımsızlığını koruması demek mali taraf veya yönetimin aldığı/alacağı kararlardan uzaklaşması demek değil. Örneğin: Basın toplantısında şunu çok net belirtti “Orta doğu da yaşanan gelişmeler bizi etkiliyor”. Powell olsa demezdi. Warsh’un demesi de aslında mali taraf/yönetim ile daha yakın olarak “para politikasını” buna hazırlamak. Bu şu demek değil: Trump’ın istediği gibi faiz politikasını belirleyecek. Şu demek: Trump ve Bessent’in attığı/atacağı adımlara Fed’i daha hızlı hazırlayacak. Fed bağımsızlığını koruyacak ama daha “proaktif” olacak.

Yeni Fed döneminde şimdiye kadar bildiklerimiz;

1. Reformist olacak.

2. Proaktif olacak

3. Bağımsızlığını koruyacak. %2 enflasyon hedefi değişmeyecek.

Yeni yapının oluşmasında da asıl yükü “çalışma grupları” üstlenecek. Çalışma grupları beş alanda oluşturuluyor.

• İletişim (Fed üyelerinin piyasa sinyali vermelerine gerek var mı? SEP gerçekten ne kadar yararlı?)

• Ekonomik veriler (Sağlıklı ölçülüyor mu? Gerçek zamanlı neler kullanılabilir?)

• Bilanço yapısı (Bankacılık sisteminde fazla rezerv tutmak gerekli mi? 2008 öncesi yapıya geçilebilir mi?)

• Enflasyonun itici gücü/kaynağı (Manşet/çekirdek dışı kalemler nasıl olmalı? Ne ağırlıkta bakılmalı?)

• Teknoloji dönüşüm ve makro verilere etkileri (Yapay zeka devrimi nasıl bir büyüme/enflasyon yapısı sağlayacak?)

Bu beş alan yeni dönemde sabit kalmayabilir. Yeni alanlarda eklenebilir. Çalışma gruplarının oluşturulması diğer devlet birimleri ile de yakın çalışma sağlayacaktır. Örneğin: Ekonomik veriler tarafında istatistik ofisi veya bilanço yapısı tarafında hazine gibi…

Çalışma gruplarını kimler yönetecek? Takımlarda kimler olacak? Sonuçlar ayrı basın toplantıları ile duyurulacak mı? Kim duyuracak? Sonuçlar kongre üyeleri tarafında ayrı bir tartışma konusu olacak mı? Gördüğünüz gibi “öğreneceğimiz” çok gelişme olacak.

Şimdiye kadar bildiğimiz noktalardan çıkan piyasa fiyatlaması sonucu;

• Bağımsızlığını koruyacak olan Fed ve teknolojik devrime önem veren yeni başkan eşliğinde: Hisse piyasası teknoloji liderliğinde yükselişine devam ederken değerli metaller net olarak satıcılı.

Yarı iletkenler endeksi haftalık grafik:

Altın haftalık grafik:

Gümüş haftalık grafik:

Sonuç olarak;

Yeni başkan ilk toplantısında “kredibiliteyi” yükseltti. Piyasa fiyatlama etkisi olarak;

• Yeni Fed dönemine dair şimdiye kadar “gerçekten” bildiklerimiz ile hisse piyasasında düşlerin alım fırsatı olduğu ve yükseliş trendinin/Boğa piyasasının devam edeceği düşüncem ile değerli metallerde “balon olduğu/Q4’25-Ocak 2026 arası” ve yükselişlerin satış fırsatı yarattığı düşüncemi destekliyor.

Yeni Fed dönemine dair ise öğreneceğimiz daha çok şey olacak. Analizlerimizi de buna göre ayarlamamız gerekecek.

Bir sonraki paylaşımım pazar günü notları olacak. İyi hafta sonları

Tarih en büyük arzı gerçekleşti:

Halka arz öncesi 24 yıl “özel şirket” olarak kaldı:

Tarihin en büyük arzı ve değerlemesine dair onca yorum sonrası “meşhur olmak isteyenler” bu arz sonrası endekslere dair kıyamet senaryoları paylaşıyor. İnanmayın.

Neden mi?

• ABD halka arz piyasasına adet olarak baktığımızda hem pandemi döneminin hem de 1999 zamanlarının aşağısında. Yani ortada “halka arz çılgınlığı” yok.

Dolar bazlı analizde de 2026 yılı şimdiye kadar pandemi döneminin aşağısında. Tarihin en büyük arzını içermesine rağmen…

ABD halka arz piyasası içi SpaceX bir başlangıç. Son değil. Yapay zeka süper döngüsünde daha çok halka arz ABD piyasasında yaşanacak. Global tarafa da sıçrayacak…

Nasdaq Bileşik endeksinin yıllık bazda getirileri:

Halka arzlar tarafında en çok takip edilen IPO fonunun haftalık grafiği:

• Pandemi döneminin aşağısında.

Sonuç: SpaceX sadece bir başlangıç. Yapay zeka süper döngüsünde daha çok halka arz göreceğiz.

Bugün Asya seansında Kospi endeksi %5’in üzerinde prim yaptı. Aşağıda SOX (Yarı iletkenler endeksi) ve Kospi’nin grafiğini bulabilirsiniz. SOX endeksinde bugün ABD seansı sonunda büyük ihtimal rekor kapanış görürüz.

• Yapay zeka süper döngüsünde altyapı tarafı görece iyi performansına devam ediyor. Arz-Talep dengesine baktığımızda 2026 ikinci yarısında da bu “görece iyi gidişat/performans” bozulmayacak gibi duruyor.

Jeopolitik tarafta olumlu haber akışı ile bugün global bazda hazine tahvilleri getirileri düşüyor (Tahvil fiyatları artıyor). ABD’nin verim eğrisini aşağıda bulabilirsiniz.

Verim eğrisi: Bugün, bir hafta önce ve bir ay önce…

Petrol fiyatlarının gerilemesi de enflasyon beklentilerini içeren breakeven rate’leri 1-2 yıllık vadelerde düşürüyor. Genel olarak enflasyon beklentisi fiyatlamaları da (1-30 yıl) %2.2-%2.4 aralığında yapılıyor.

Brent petrol günlük grafik:

Tahvil getirilerindeki düşüş, enflasyon beklentilerindeki gerileme ve dolar endeksinde düşüş ile değerli metaller tarafı da “kısa vadeli” pozitif etkileniyor.

• Altın günlük grafikte hala 200 gho aşağısında. Haftalık grafikte de geçtiğimiz hafta 50 haftalık ortalamayı test etti. 2023’ten beri ilk defa test etti…Tekte aşağı kıramaması normal. Önümüzdeki haftalarda bu ortalamanın aşağısında kapanış göreceğimizi düşünüyorum.

Altın için günlük grafikte destek bölgesi: $4k-$4.1k ve haftalık grafikte destek seviyesi $4.266 (50 haftalık ortalama). Günlük grafikte direnç seviyesi de 200 gho ($4.450 ons)

• Gümüş tarafı da geçtiğimiz hafta 50 haftalık ortalamayı aşağı yönlü test etti. Tarife krizinden beri ilk defa… Tek seferde aşağı kıramaması normal. Bir sonraki denemede aşağı kırma olasılığı daha çok artacak.

• Platin 50 haftalık ortalamasının aşağısında kapanış yaptı. Hala da aşağısında.

• Paladyum tarafı da 50 haftalık ortalamasının aşağısında.

Özetle: Değerli metallere bugün gelen alımlar dipten dönüş sinyali (Bence) değil. Yükselişleri piyasa satış fırsatı olarak kullanmaya devam edecektir.

Gümüş, platin ve paladyum bugün gelen alımlara rağmen hala 2026 yılında “eksi getiride”. Altın tarafı da 2026 getirisinde bugün bir eksi bir artı durumda…

Elon Musk’ta dünyanın ilk dolar bazlı trilyoneri oldu…

Benim açımdan ise Cuma günü iki endeks fiyatlaması önemliydi.

1. Küçük sermayeli şirketleri içeren Russell 2000 endeksinin yeni bir rekor ile haftayı sonlandırması.

2. Eşit ağırlıklı S&P 500’ün yeni rekor ile haftayı sonlandırması.

Russell 2000 endeksi günlük grafik:

Eşit ağırlıklı S&P 500 endeksi günlük grafik:

Bu iki fiyatlamanın bana düşündürdüğü durum: SpaceX halka arzı kısa vadede büyük şirketleri etkilemiş olsa da “boğa piyasasının sağlıklı yapısı” korunmaya devam ediyor. Ana endekslerde de “dipleri al” stratejisinin devamlılığına işaret ediyor.

Haftaya başlarken oyun planımın sonunda SpaceX arzı/İlk işlem günü sonrası ABD endekslerinde iyi bir kapanış bekliyordum. Üç aşağı beş yukarı istediğimi aldım. Oyun planından ayrışan yerler ise Oracle ve Adobe bilançoları sonrası hisse hareketleri oldu.

• Oracle tarafında RPO büyümesi (Kontratlanmış satışlar) devam etse de “finansman riskleri” gene hisse hareketinde öne çıktı. Bence çok abartılıyor.

• Adobe tarafında da iyi finansallar alsakta CFO’nun ayrılışı hisseyi baskıladı.

Adobe’nin beklenen F/K’sı tarihi düşük seviyede. 2026 yılını yaklaşık $25 hisse başı kar ile bitirmeyi bekliyor (Beklenti aralığı $24’lerde ama kolay anlaşım için yukarı yuvarladım). 20x ile fiyatlansa hisse $500 eder. Aşırı ıskıntolu fiyatlanıyor. Yapay zeka süper döngüsünün “kaybedenlerinden” olacağı speküle ediliyor. Eğer kazananı olacağı algılanılırsa aşırı sağlam bir ralli başlar.

Adobe 12 aylık beklenen F/K grafiği:

Hazır yazılım sektöründen isimlerden bahsetmişken aşağıdaki grafiği paylaşmam lazım. Yapay zeka süper döngüsü üç bacaklı. Döngü ilerledikçe görece iyi performanslarda sıralama da aşağıdaki gibi olacak.

1. Altyapı/Çip sektörü iyi performansı (Q4’22-Günümüz)

2. Tüketici elektroniği iyi performansı (Başladı-TBD)

3. Yazılım sektörü iyi performansı (TBD-TBD)

Yazılım sektöründe/Bulut sistemlerde net new ARR kalemi Q1’26 finansallarında büyümesine devam etti. Hatta uzun zamandır görülmeyen bir boyutta büyüdü. Yani temel tarafta işler kötü değil. Hatta iyi. Asıl konu: Terminal value riskleri. Kimler kazanacak? Kimler kaybedecek? Bu durum netleşmeye başladığında IGV fonu çok acayip bir ralliye başlayacak. OpenAI ve Anthropic arzları da gerçekleşmiş ve fona dahil olur diye düşünüyorum. SpaceX sonrası OpenAI çok büyük bir ihtimal halka arz planlarını öne çeker...

Halka açık olan yazılım/bulut sistemler şirketlerinin dışında AI Labs (OpenAI ve Anthropic’in olduğu taraf) tarafında da ticarileşme çok iyi gidiyor.

Yapay zeka süper döngüsünde ticarileşme hızı gerçekten çok dikkat çekici. Şimdiye kadar ortada balon olmadığı;

1. Ticarilşeme

2. Kullanım

3. Sermaye yatırımları ile doğrulanıyor.

Startup dünyasında da yapay zeka yatırımlarının roketlemiş olması yapay zeka süper döngüsünde daha çok şirketin halka arzının yapılacağına dair bize sinyal veriyor. Yani SpaceX arzı aslında bir başlangıçtı…

Bütün bunlardan anlamamız gereken cümle: ABD endekslerindeki fiyatlamlarda şimdiye kadar bir balon oluşmadı. Ancak bir noktada oluşacak. Yapay zeka süper döngüsünün üçüncü bacağı “çılgınlık” boyutuna geldiğinde. O nokta ise mevcut endeks fiyatlarının çok daha üzerinde olacak.

Yapay zeka ajanları, yapay zeka süper döngüsü, Anthropic’in yeni modellerine dair ABD’nin attığı adımlar, ABD’nin yapay zeka şirketlerinde pay alabileceğine dair haberler vs… Siber güvenliği daha çok karşımıza çıkarıyor.

• CrowdStrike telekonferansında “Myhtos anı” diye yapılan paylaşımlar önemliydi. Siber güvenlik BYF’si CIBR tarafında da grafik aşağıdaki şekilde… RSI güzel temizlendi. Trend devam…

Asıl balonun olduğu tarafa gelirsek: Değerli metaller.

• 2011 yılı benzeri bir durumu Q4’25-Ocak 2026 zamanlarında yaşadık.

• Ara ara yükselişler olacak. Ancak piyasa artık bunları “yükselişleri sat” şeklinde değerlendirecek.

• JP Morgan’dan yakın zamanda altın için 2026 yıl sonu hedefinde aşağı yönlü revizyon bekliyorum.

Cuma gününü hepsi (Altın, gümüş, platin ve paladyum) 200 gho’sının aşağısında sonlandırdı. ABD-İran anlaşması kısa vadede olumlu etki yaratabilir. Gene de bu çılgınlık sürecinde 3. Dünya savaşı söylemlerini “yeni dünya düzeni” senaryolarını paylaşıp “çılgınlığı/balonu” uyarmayanlar şimdi Fed nedenli düştü diyor… Dolar bitecek deyip altın çok daha yükseğe çıkacak diyenler şimdi Fed diyorsa “Dolar nasıl bitecek?”… Kendi içinde çelişen acayip durumlar… Savaş bitecek alın yeni rekorlar gelecek demek gibi mesela… Savaş çıkınca yükselmesi gerekmiyor muydu? Bitince nasıl olacak? 2011’de de benzer bir şekilde “kendi içinde çelişen” çok açıklama vardı. Sonuç: Balon olduğunu 2013’te artık herkes kabul etti.

AMB uzun zaman sonra faiz artırdı. Bu hafta da Fed tek sayfalık metninde üçüncü paragrafı şahinleştirecek. Gelecek hafta elimden geldiğince paylaşım yapacağım… Herkese şimdiden iyi haftalar.

NY Knicks 1999 senesinde şampiyon olamamıştı. 2026 yılında ise oldu… Hisse piyasasına balon diyenler şokta:)